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證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（上）
證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（上） 一、不實陳述的界定
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在證券市場上，違反信息披露義務的行為稱為不實陳述。美國1933年<證券法）第11節(jié)（a）前段規(guī)定：“當注冊報告書的任何部分在生效時含有對重大事實的虛假陳述或者漏報了規(guī)定應該注冊的為使注冊報告書不至被誤解所必須的重大事實時，任何獲得這種證券的人（除非被證明在獲得證券時，他已經(jīng)知道這種虛假陳述或者漏報情況）都可以根據(jù)法律或衡平法在任何具有合法管轄權(quán)的法院提起訴訟�！庇�1995年證券公開發(fā)行規(guī)章第14條（1）規(guī)定，招募說明書或補充招募說明書中存在不真實或具有誤導性的陳述，或遺漏了規(guī)章所要求載明的任何事項而給獲得有關(guān)證券的人造成損失的，負責該招募說明書或補充招募說明書的人應當向其支付損失賠償金。因此，各國證券法規(guī)中把不實陳述界定在虛假、誤導和遺漏信息的范疇。
我國證券法律法規(guī)中對不實陳述行為也予以禁止，并規(guī)定了相應的民事責任制度。這主要體現(xiàn)在以下的公司、證券法律法規(guī)條文中：
1.《公司法》第207條規(guī)定：“制作虛假的招股說明書、認股書、公司債券募集辦法發(fā)行股票或者公司債券的，責令停止發(fā)行，退還所募資金及其利息，處以非法募集資金金額百分之一以上百分之五以下的罰款。構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責任�！�
2.《證券法》第24條規(guī)定：“證券公司承銷證券，應當對公開發(fā)行募集文件的真實性、準確性、完整性進行核查；發(fā)現(xiàn)含有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的，不得進行銷售活動；已經(jīng)銷售的，必須立即停止銷售活動，并采取糾正措施�！�
3.《證券法》第59條規(guī)定：“公司公告，的股票或者公司債券的發(fā)行和上市文件，必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏�！�
4.《證券法》第63條規(guī)定：“發(fā)行人、承銷的證券公司公告招股說明書、公司債券募集辦法、財務會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述或者有重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、承銷的證券公司應當承擔賠償責任，發(fā)行人、承銷的證券公司的負有責任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理應當承擔連帶賠償責任�！�
5.《證券法》第202條規(guī)定：“為證券的發(fā)行、上市或者證券交易活動出具審計報告、資產(chǎn)評估報告或者法律意見書等文件的專業(yè)機構(gòu)，就其所應負責的內(nèi)容弄虛作假的，沒收違法所得，并處以違法所得一倍以上五倍以下的罰款，并由有關(guān)主管部門責令該機構(gòu)停業(yè)，吊銷直接責任人員的資格證書。造成損失的，承擔連帶賠償責任。構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責任�！�
6.《股票條例》第17條規(guī)定：“全體發(fā)起人或者董事以及主承銷商應當在招股說明書上簽字，保證招股說明書沒有虛假、嚴重誤導性陳述或者重大遺漏，并保證對其承擔連帶責任。”
7.《股票條例》第21條規(guī)定：“證券經(jīng)營機構(gòu)承銷股票，應當對招股說明書和其他有關(guān)宣傳材料的真實性、準確性、完整性進行核查；發(fā)現(xiàn)含有虛假、嚴重誤導性陳述或者重大遺漏的，不得發(fā)出要約邀請或者要約；已經(jīng)發(fā)出的，應當立即停止銷售活動，并采取相應的補救措施�！�
8.《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第11條規(guī)定：“禁止任何單位或者個人對證券發(fā)行、交易及其相關(guān)活動的事實、性質(zhì)、前景、法律等事項作出不實、嚴重誤導或者含有重大遺漏的、任何形式的虛假陳述或者誘導、致使投資者在不了解事實真相的情況下作出證券投資決定�！�
9.《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第12條規(guī)定：“前條所稱虛假陳述行為包括：（1）發(fā)行人、證券經(jīng)營機構(gòu)在招募說明書、上市公告書、公司報告及其他文件中作出虛假陳述；（2）律師事務所、會計師事務所、資產(chǎn)評估機構(gòu)等專業(yè)性證券服務機構(gòu)在其出具的法律意見書、審計報告、資產(chǎn)評估報告及參與制作的其他文件中作出虛假陳述； （3）證券交易場所、證券業(yè)協(xié)會或者其他證券業(yè)自律性組織作出對證券市場產(chǎn)生影響的虛假陳述；（4）發(fā)行人、證券經(jīng)營機構(gòu)、專業(yè)性證券服務機構(gòu)、證券業(yè)自律性組織在向證券監(jiān)管部門提交的各種文件、報告和說明中作出虛假陳述；（5）在證券發(fā)行、交易及其相關(guān)活動中的其他虛假陳述�！�
根據(jù)證券發(fā)行交易程序和信息公開的階段性，可以將不實陳述分為：發(fā)行市場的不實陳述與交易市場的不實陳述。本文僅研究證券發(fā)行市場的不實陳述。所謂證券發(fā)行市場的不實陳述，是指證券發(fā)行過程中的單位或者個人對證券發(fā)行的事實、性質(zhì)、前景以及法律等事項作出虛假、嚴重誤導或有重大遺漏的任何形式的陳述，此種陳述致使投資者在不明真相的情況下作出投資決定。
根據(jù)上述我國禁止不實陳述行為的法律法規(guī)來看，證券發(fā)行中應當承擔法律責任的不實陳述行為主要包括以下三種：
1.虛假記載。
所謂虛假記載，是指在信息披露的文件上作出與事實真相不符的記載，即客觀上沒有發(fā)生或無合理基礎(chǔ)的事項被信息披露文件加以杜撰或未予剔除。虛假記載的方式很多，尤其在財務報表中經(jīng)常出現(xiàn)。財務報表虛構(gòu)事實主要有以下幾類：（1）虛增資產(chǎn)負債比例，虛構(gòu)公司償債能力；（2）虛構(gòu)投資者權(quán)益，夸大公司實力；（3）虛報盈利虛構(gòu)資產(chǎn)價值；（4）虛構(gòu)成本費用率，夸大公司效益。除上述方法外，還可能有多報營業(yè)收入，虛構(gòu)營業(yè)資本周轉(zhuǎn)率，高估無形資產(chǎn)，夸大公司信用等手段進行財務報表方面的虛假記載。[1]中國證監(jiān)會查處的一些上市公司中，出現(xiàn)過大量的虛假記載的情況。如紅光實業(yè)股份有限公司為騙取上市資格，以1996年度實際虧損10300萬元記載為盈利5400萬元。[2]大慶聯(lián)誼公司在上市申報中編制的財務報告比三年同期的利潤多出16167萬元。[3]這種方式屬于積極行為的方式，主觀上既可出于故意，也可出于過失。
2.誤導性陳述。
所謂誤導性陳述，是指信息披露文件中的某事項的記載雖為真實但由于表示存在缺陷而易被誤解，致使投資者無法獲得清晰、正確的認識。誤導性陳述的類型有：（1）語義模糊歧義型，這種陳述使公眾有不同理解；（2）語義難以理解型，這種陳述的語句晦澀難懂，雖從文義上看是正確的，但對于一般投資公眾而言則不知所云，不可理解；（3）半真陳述型，即部分遺漏型，這種沒有表述事實全部情況，遺漏了相關(guān)條件，誤導投資者。[4]如披露公司某項資產(chǎn)價值5000萬元，而在價值評估時采取重置價值法，并非現(xiàn)實的價值，這種未予明確說明資產(chǎn)評估的方式容易使公眾誤以為是資產(chǎn)的現(xiàn)實價值。誤導性陳述既可表現(xiàn)為積極的作為的方式，也可表現(xiàn)為消極不作為的方式。在主觀上，既可出于故意，也可出于過失。對是否構(gòu)成誤導之判斷，不應僅注意文件或其構(gòu)成部分之字面含義，而更應注重該文件之表示對公眾所可能造成的印象。[5]
3.重大遺漏。
所謂重大遺漏，是指信息披露文件未記載依法應當記載的事項或為避免文件不致被誤解所必須記載的重大事項。重大遺漏是一種消極的不實陳述，是以不作為的方式進行的。如某股份公司對其涉及的對公司有重大影響的訴訟案件在招股說明書上只字未提，使投資者難以了解資金投向的風險，這種行為就屬于重大遺漏。在主觀上，可以是故意和過失，故意遺漏的稱為隱瞞，過失遺漏的稱為疏漏。
根據(jù)信息披露制度的要求，凡對投資者判斷證券投資價值有影響的信息應全部公開，即應包括“充分詳情及資料，使一個具有理性的人對于在公開文件發(fā)出時的公司股份或債權(quán)證，及公司的財務狀況與盈利能力，達到一個確切而正當?shù)慕Y(jié)論。”[6]公開文件中應當披露的內(nèi)容不以法定表格所列舉的事項為限，證券發(fā)行人尤其要注意法定表格以外的信息，因為對法定表格以外的信息，可能被投資者期待、信賴，并以此為根據(jù)作出投資決策，而義務人往往最容易在這方面造成遺漏。有些信息如果可以不披露，當義務人披露時，就要嚴格進行全面的披露，否則也可能因其披露信息具有誤導性而導致民事責任。
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信息披露要求發(fā)行人充分披露有關(guān)的信息，但并非所有關(guān)于投資決策信息的不實陳述都會引起民事責任的承擔。各國證券法在確定信息披露的民事責任時都是以重大信息的不實陳述為基礎(chǔ)。
美國1933年證券法第11節(jié)規(guī)定，投資者提起訴訟的依據(jù)是有關(guān)人員對重大事實的錯誤陳述，或者隱瞞了應當或必須說明且不得有誤導性的內(nèi)容。這一規(guī)定旨在促成發(fā)行公司全面披露公司情況，不得以沉默回避對重大事實的報告。這就要求信息披露具有全面性，即發(fā)行人披露的信息應當充分（full disclosure），凡是與投資者證券投資判斷有關(guān)的必要資料必須完全披露。但是，對于所有投資者而言，所有的信息公開在實踐中并不可行而且完全沒有必要。而且信息披露并不是僅以最大的保護投資者的利益為原則，因此，不實陳述必須與信息的重大性相聯(lián)系，否則將會使發(fā)行人處于不利的地位。
關(guān)于信息披露的重大性標準，美國法中通過SEC的規(guī)則和法院判例予以確立。在1937年RegulationC中將“重大”定義為“普通謹慎的投資者在購買注冊證券之前必須被合理地告知的信息�！盵7]到了 20世紀80年代，由于SEC采用了綜合信息披露制度，對Regulation C做了重大修改，并將重大性標準限定為“一個理性投資者在決定是否購買注冊證券時會認為該證券具有重要的實質(zhì)可能性�！盵8]美國聯(lián)邦最高法院在一系列關(guān)于代理說明的判例（如SEC.v.Texas Gulf Sulphur Co.）中特別強調(diào)了“重大性”的問題，即信息是否重大取決于一個理性的持股人在決定如何進行選擇之前，是否有很大可能認為這些信息是重要的。對于那些依賴信息披露文件購買證券的投資者來說，聯(lián)邦最高法院關(guān)于重大性的標準是非常有用的。在TSC案中，美國聯(lián)邦最高法院曾經(jīng)解釋道：“重大性的判斷需要細心地分析一個合理投資者將會從一套既定事實中得到的結(jié)論以及這種結(jié)論對他是否重要�！盵9]雖然美國也希望重大性的標準能夠更加明確地確定下來，但是他們意識到這種目標是不現(xiàn)實的，因此，美國SEC反對采用行政手段把重大性限定在一個剛性的公式上。從美國聯(lián)邦最高法院的判例中可以看出，判斷一個信息是否屬于重大信息取決于實際情況，要具體案件具體分析。
在英國法上，信息披露的法律法規(guī)主要體現(xiàn)在《1986年金融服務法》、《1995年證券公開發(fā)行規(guī)章》、《倫敦證券交易所上市規(guī)則》、 《公開出售證券規(guī)則》以及普通法中。根據(jù)英國1986年金融服務法第146條的規(guī)定，公司上市信息披露應包含投資者及其專業(yè)咨詢?nèi)藛T為了對公司的資產(chǎn)負債、財務狀況、損益情況和發(fā)展前景作出評估而合理所需并正當期望的全部信息。1995年證券公開發(fā)行規(guī)章第8條（1）規(guī)定，在不影響本規(guī)章第11條及本條第（2）、（4）、（5），（6）款規(guī)定的效力的前提下，招募說明書應當包含本規(guī)章附件1第2至10段規(guī)定的信息。該附件1第8段規(guī)定，招募說明書中應當注明：“如對本文件有任何疑問，應當向根據(jù)1986年金融服務法被授權(quán)從事股票及其他證券買賣咨詢業(yè)務的專業(yè)人士進行咨詢”或相關(guān)字樣，因此，與美國法中以普通理性投資者的判斷標準不同，英國法中以投資者及專業(yè)投資咨詢?nèi)藛T的判斷為標準決定信息的重大性。
在我國臺灣地區(qū)“證券交易法”中，用“主要內(nèi)容”稱謂“重大信息”，對主要內(nèi)容的范圍，法律也沒有明確的規(guī)定。我國臺灣學者陳春山認為，“主要內(nèi)容是指可能影響理性投資人投資決定之記載�！盵10]
證券立法采納的重大性標準必須保持以下兩方面的平衡：一方面該標準必須達到發(fā)行人具有可以合理地決定何為重大信息從而滿足即時披露義務的能力；另一方面該標準也應當充分考慮到投資者做出理性投資決策的需要。[11]信息披露的重大性標準是一個非常含糊的概念，每個發(fā)行人都有義務根據(jù)自身情況確定一個信息是否重大，這使得各國在立法中都難以用準確的詞語來進行勾勒，因此，很多情況下要法院在具體案件中進行判定。為了使信息披露的標準更具有操作性，各國都對證券發(fā)行制定了一系列標準的表格，盡可能將證券發(fā)行中的信息披露規(guī)范化。在我國證券法中，對于重大信息的標準，在《證券法》，《公司法》《股票條例》等證券法規(guī)中有所列舉，并通過證監(jiān)會頒布的一系列規(guī)則予以具體化。這主要包括：《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第1號-招股說明書》（以下簡稱《招股說明書準則》）、《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第7號-股票上市公告書》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第9號-首次公開發(fā)行股票申請文件》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第10號-上市公司新股發(fā)行申請文件》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第11號-上市公司發(fā)行新股招股說明書》和《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報規(guī)則》第1號“商業(yè)銀行招股說明書內(nèi)容與格式特別規(guī)定”、第2號“商業(yè)銀行財務報表附注特別規(guī)定”、第3號“保險公司招股說明書內(nèi)容與格式特別規(guī)定”、第4號“保險公司財務報表附注特別規(guī)定”、第5號“證券公司招股說明書內(nèi)容與格式特別規(guī)定”、第 6號“hE券公司財務報表附注特別規(guī)定”、第10號“從事房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務的公司招股說明書內(nèi)容與格式特別規(guī)定”、第11號“從事房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務的公司財務報表附注特別規(guī)定”、第12號“公開發(fā)行證券的法律意見書和律師工作報告”等。
需要引起注意的是，從有利于投資判斷和保護投資者利益考慮，上述規(guī)則中列舉的法定披露事項以外的重大信息的披露是必要的。因為重大信息很難以準確的詞語進行概括，而且市場信息瞬息萬變，許多立法者未能預料到的信息很可能也是影響公眾決策的信息。在上述規(guī)則中，也有明確表明不限于所列舉事項的信息公開的規(guī)定。《招股說明書準則》第3條規(guī)定：“本準則的規(guī)定是對招股說明書信息披露的最低要求。不論本準則是否有明確規(guī)定，凡對投資者做出投資決策有重大影響的信息，均應披露�！钡�4條規(guī)定：“本準則某些具體要求對發(fā)行人確實不適用的，發(fā)行人可根據(jù)實際情況，在不影響披露內(nèi)容完整性的前提下作適當修改，但應在申報時作書面說明�！�
（三）關(guān)于預測性信息的披露
預測性信息，習慣上稱為“軟信息”（Soft lnformation）。在傳統(tǒng)的證券法上，信息披露的范圍主要限于“硬信息”（Hard lnformation），即事實性的、客觀上可以核實的資料，不鼓勵甚至禁止披露軟信息，因為人們認為這種信息在本質(zhì)上是不可信賴的，促使“無經(jīng)驗的投資者在作出投資決策時不正當?shù)匾蕾囘@種信息�！盵12]而且投資者的目的僅在于盈利，有關(guān)發(fā)行人的硬信息與投資回報有直接關(guān)系，并較為具體客觀便于審查其真實性，強制公開硬信息有利于投資者閱讀，以供作出投資決定。[13]美國當初禁止軟信息的披露是為了穩(wěn)定證券市場，防止誤導性的信息充斥證券市場。隨著市場的規(guī)范運作和投資者的成熟，美國SEC意識到某些軟信息的披露對投資者的利益可能是幫助大于損害，認為前瞻性分析信息對于評價公司的未來盈利能力非常重要，對于被告知的投資者進行投資決策也是重大的。因此，美國SEC允許發(fā)行人在注冊文件中和在定期提交的材料中使用預測。[14]1979年，美國SEC接受“Sommer公司信息公開顧問委員會”的建議，發(fā)布公告鼓勵公司自愿公開其預測信息。[15]
預測性信息以披露義務的強制性和自愿性為標準可以劃分為強制性披露的預測性信息和自愿性披露的預測性信息。我國證券法中也將預測性信息劃分為上述兩類。
1.盈利預測。
我國早在剛剛發(fā)展股票市場時起，就要求公司對預測性信息進行披露。[16]但由于利潤預測本身沒有太大的實際意義，而且公司本身還要在證券市場上生存下去，預期利潤率并不能完全代表公司的發(fā)展前景，同時理性的投資者具有甄別公司投資價值的能力。正是因為上述原因，從1993年起將強制性盈利預測披露改為自愿性盈利預測披露。證監(jiān)會頒布的<招股說明書準則）中對預測性信息的披露作出如下規(guī)定：
（1）如果發(fā)行人認為提供盈利預測報告將有助于投資者對發(fā)行人及投資于發(fā)行人的股票作出正確判斷，且發(fā)行人確信有能力對最近的未來期間的盈利情況作出比較切合實際的預測，發(fā)行人可以披露盈利預測報告。凡有控股子公司并需要編制合并財務報表的，應分別編制母公司盈利預測表和合并盈利預測表。
（2）發(fā)行人披露的盈利預測報告包括盈利預測表及其說明，盈利預測表的格式應與利潤表一致，并應分項披露上年度經(jīng)審計的實現(xiàn)數(shù)和本年度預測數(shù)，本年度預測數(shù)應分欄列示經(jīng)審計的實現(xiàn)數(shù)、未經(jīng)審計實現(xiàn)數(shù)、預測數(shù)和會計數(shù)。
�。�3）發(fā)行人應扼要披露盈利預測的說明，包括編制基準、所依據(jù)的基本假設(shè)及其合理性、與盈利預測數(shù)據(jù)相關(guān)的背景及分析資料等。存在可能對盈利預測產(chǎn)生重大不確定因素的，存在特定的財政稅收優(yōu)惠政策或非經(jīng)常性收支項目的，應加以分析說明。
�。�4）盈利預測報告被注冊會計師出具帶說明的審核意見時，發(fā)行人應全文完整披露該審核報告的內(nèi)容及發(fā)行人董事會、監(jiān)事會對上述事項的說明。
如果發(fā)行人披露盈利預測報告，在盈利預測報告中應載明：“本公司盈利預測報告的編制遵循了謹慎性原則，但盈利預測所依據(jù)的各種假設(shè)具有不確定性，投資者進行投資決策時不應過分依賴該項資料。”
2.公司發(fā)展規(guī)劃。
公司發(fā)展規(guī)劃是強制性披露的預測性信息。根據(jù)<招股說明書準則）的規(guī)定，發(fā)行人應披露發(fā)行當年及未來兩年內(nèi)的發(fā)展計劃，主‘要包括：（1）發(fā)行人的發(fā)展戰(zhàn)略；（2）整體經(jīng)營目標及主要業(yè)務的經(jīng)營目標；（3）產(chǎn)品開發(fā)計劃；（4）人員擴充計劃；（5）技術(shù)開發(fā)與創(chuàng)新計劃；（6）市場開發(fā)與營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)計劃；（7）再融資計劃；（8）收購兼并及對外擴充計劃；（9）深化改革和組織結(jié)構(gòu)調(diào)整的規(guī)劃；（10）國際化經(jīng)營的規(guī)劃等。
發(fā)行人披露這些信息時，應說明擬定上述計劃所依據(jù)的假設(shè)條件，實施上述計劃將面臨的主要困難。發(fā)行人還應披露實現(xiàn)上述業(yè)務目標的主要經(jīng)營理念或模式。以及上述業(yè)務發(fā)展計劃與現(xiàn)有業(yè)務的關(guān)系。實現(xiàn)上述計劃涉及與他人合作的，應對合作方及合作條件予以說明。另外，發(fā)行人可對其產(chǎn)品、服務或者業(yè)務進行發(fā)展趨勢預測，但應采取審慎態(tài)度，并披露有關(guān)的假設(shè)基準等。
從以上規(guī)定可以看出，我國證券法中雖然對預測性信息的范圍作了較為明確的規(guī)定，但是，對于預測性信息披露的民事責任機制沒有健全，而且沒有像美國證券法類似安全港的免責機制。總體上來說，我國證券法中預測性信息披露規(guī)范難以確實起到引導投資者和規(guī)范發(fā)行人的目的。一方面，預測性信息披露的本來目的是使公司以良好的前景預測來吸引投資者，而由于發(fā)行人錯誤預測免責性制度的缺乏，使得發(fā)行人在披露預測性信息時裹足不前，不敢大膽地進行預測；另一方面，由于預測性信息不實陳述而產(chǎn)生民事責任的機制的缺乏，加之我國證券民事責任救濟措施的空白，使得發(fā)行人抱著僥幸的心理披露不實信息。因此，筆者認為，我國證券法應當完善預測性信息披露的規(guī)范，第一，在立法中鼓勵發(fā)行人自愿披露預測性信息，只要這些信息是建立在誠實信用和合理預測的基礎(chǔ)上，都可以在公開文件中使用。而且當預測所依據(jù)的情況發(fā)生變化時，發(fā)行人應當及時更正。第二，發(fā)行人在披露預測性信息時，要采取適當?shù)姆绞綄ν顿Y者進行預先警示，以便投資者能夠做出自己的理性決策。第三，設(shè)立安全港制度，以保護發(fā)行人不受濫訴的糾纏。 證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（上）>
二、不實陳述民事責任的主體
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1.美國立法例。
在美國法上，承擔不實陳述民事責任的主體很寬泛，美國1933年《證券法》第11節(jié)（a）規(guī)定，對注冊報告書承擔責任的主體有： （1）所有簽署了該注冊報告書的人；（2）在上報注冊報告書時擔任發(fā)行人的董事、合伙人或履行類似職務的人；（3）所有在注冊報告書中簽名同意，并且很快會成為董事、合伙人或履行類似職能的人；（4）編制或簽章注冊報告書的某部分或與文件關(guān)聯(lián)的報告或資產(chǎn)評估報告的會計師、工程師或評估師，或其他因職業(yè)關(guān)系于文件中作有證明力的陳述，并經(jīng)同意列名于文件任何部分的編制者；（5）與該證券有關(guān)的承銷人。[17]此外，如果是受上述人員控制的人也可能被起訴承擔該條的責任。[18]關(guān)于承銷商的范圍，美國證券法上要求必須是參與了證券的發(fā)行，除了指那些“參與或直接、間接地介入這種活動”的人以外，還包括那些購買證券而目的在于發(fā)行（Distribution）的人，以及所有代理發(fā)行人在發(fā)行過程中發(fā)出銷售要約或銷售證券的人。[19]
2.英國立法例。
在英國法上，《英國1995年證券公開發(fā)行規(guī)章》第13條規(guī)定，負責招募說明書的人員如下：（1）該招募說明書或補充招募說明書所涉及的證券發(fā)行人；（2）發(fā)行人是法人的，招募說明書或補充招募說明書被公布之日所有擔任該法人董事的人；（3）發(fā)行人是法人的，已經(jīng)同意其本人被提名，并且在招募說明書中已被提名為該法人的董事的任何人員或已經(jīng)同意立即或在將來某一時間成為該法人的董事的任何人員；（4）同意承擔并在招募說明書中聲明其承擔該說明書的全部或部分責任的人員；（5）并非該證券發(fā)行人的證券銷售人；（6）銷售人為法人的，但如果其既非該證券發(fā)行人也非與發(fā)行人聯(lián)合發(fā)出證券要約的人，則指在招募說明書或補充招募說明書被公布之日擔任該法人董事的所有人；（7）不屬于本款上述規(guī)定范圍內(nèi)已經(jīng)授權(quán)制定招募說明書的全部或部分內(nèi)容的人。
3.德國立法例。
在德國法上，對不實陳述承擔責任人員的規(guī)定相對較簡單。<德國交易所法）第45條第1款規(guī)定，對不真實說明書承擔責任的人員如下：（1）對說明書承擔責任的人員；（2）公布說明書的人員。[20]
4.日本立法例。
在日本法上，《日本證券交易法》第21條第1款規(guī)定，下列人對募集或推銷而取得有價證券者負有因虛假記載或記載欠缺而產(chǎn)生損害的賠償責任：（1）提交該有價證券呈報書的公司在其提交時的負責人（提交是在公司成立前進行的，為該公司的發(fā)起人）；（2）與該有價證券推銷有關(guān)的有價證券所有人（在其依據(jù)以推銷該有價證券為內(nèi)容的合同而從該有價證券所有人處取得該有價證券時，則為該合同的對方）；（3）在與該有價證券呈報書有關(guān)的第192條之2第（1）項規(guī)定的監(jiān)察證明中，對與該監(jiān)察證明有關(guān)的文件記載虛假或欠缺一事出具了記載無虛假或無欠缺證明的注冊會計師或監(jiān)察法人；（4）同與該募集有關(guān)的有價證券發(fā)行人或第二號所列者之一簽訂了總認購合同的證券公司。[21]
5.我國臺灣地區(qū)立法例。
我國臺灣地區(qū)“證券交易法”第32條規(guī)定了該說明書虛偽或隱匿的責任。該條的全文如下：前條之公開說明書，其應記載之主要內(nèi)容有虛偽或隱匿之情事者，下列各款之人，對于善意之相對人，因而所受之損害，應就其所應負責部分與公司負連帶責任：（1）發(fā)行人及其負責人。（2）發(fā)行人之職員，曾在公開說明書上簽章，以證實其所載內(nèi)容之全部或一部者。（3）該有價證券之證券承銷商。（4）會計師、律師、工程師或其他專門職業(yè)或技術(shù)人員，曾在公開說明書上簽章，以證實其所載內(nèi)容之全部或一部，或陳述意見者。前項第1款至第3款之人，除發(fā)行人外，對于未經(jīng)前項第4款之人簽證部分。如能證明已盡相當之注意，并有正當理由確信其主要內(nèi)容無虛偽、隱匿情事或?qū)τ诤炞C之意見有正當理由確信其為真實者，負免賠償責任；前項第4款之人，如能證明已經(jīng)合理調(diào)查，并有正當理由確信其簽證或意見為真實者，亦同。
從各國的立法例中可以看出，各國證券法基本上都規(guī)定了證券的發(fā)行人以及其高級管理人員、為證券發(fā)行人提供服務的中介機構(gòu)和在申請文件中聲明承擔責任的人員。這就使得承擔責任的主體限定在對申請文件的內(nèi)容產(chǎn)生決定性影響的人。
�。ǘ┪覈C券法律、法規(guī)的規(guī)定
我國證券法中對承擔有關(guān)文件不實陳述的責任主體作了較為詳細的規(guī)定。<證券法）中不僅規(guī)定了發(fā)行人、承銷商以及其負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理對公開文件的不實陳述承擔賠償責任，[22]而且規(guī)定了專業(yè)中介機構(gòu)對其出具的報告負有責任的部分承擔連帶責任。[23]《股票條例》中規(guī)定了全體發(fā)起人或者董事、主承銷商對公開文件不實陳述的連帶責任。[24]因此，從我國證券法的規(guī)定來看，承擔證券發(fā)行不實陳述民事責任的主體主要有以下幾類：
發(fā)起人是依照法律規(guī)定的條件和程序，通過其活動成立股份有限公司的人。
1.發(fā)行人、發(fā)起人。
發(fā)行人是指具有股票發(fā)行資格的股份有限公司，包括已經(jīng)成立的股份有限公司和經(jīng)批準擬成立的股份有限公司。
發(fā)起人是依照法律規(guī)定的條件和程序，通過其活動使股份有限公司獲得成立的人。
2.發(fā)行人負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理。
無論是在英美法系還是在大陸法系，都要求董事負有善良管理人的義務或勤勉義務。發(fā)行人的董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級管理人員由于其特殊的地位，一般都參與發(fā)行人的公開文件的制作，并在很多情況下這些人員的決策決定了公開文件的內(nèi)容。而且董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級管理人員都應當在招股說明書上簽字，保證招股說明書的真實性，因此，董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級管理人員一般情況下應當對不實陳述承擔民事責任。但是，由于董事會一般采取多數(shù)票的形式?jīng)Q議，因此，有些董事可能對造成投資者損害的決議持反對態(tài)度，如果讓其和其他董事一樣承擔責任顯然不妥。[25]而且，并非所有的高級管理人員對公開文件的不實陳述都存在過錯，要求其承擔責任也違背法律的宗旨。因此，只有負有責任的發(fā)行人的董事、監(jiān)事和經(jīng)理才是承擔責任的人員。
3.證券承銷商及其負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理。
承銷商包括主承銷商和承銷團其他成員。承銷商的商譽和其為所承銷證券所作的宣傳對投資者的投資行為影響重大，因而各國都對承銷商的行為有嚴格的法律約束。一般情況下，證券承銷商不參與公開文件的制作，只是對其進行審查，但在我國證券發(fā)行中一般是由發(fā)行人委托承銷商制作公開文件，因此，證券承銷商是發(fā)行過程中的主導者。承銷商處于可對發(fā)行人的狀況予以保證的地位，一流的承銷商承銷證券時，其聲譽即對其所承銷的證券作了保證，而給投資者以信賴，即無形中成為其所承銷證券的保證人（sponsor）。
要求證券承銷商承擔賠償責任，不外乎在于盡可能使多數(shù)的關(guān)系人負賠償責任，而互相牽制，以達到有效防止公開文件不實陳述的目的。法律要求證券承銷商承擔保證責任，其主要理由如下：第一，承銷商處于可對發(fā)行公司的品質(zhì)給予擔保認可的地位。從某種程度而言，一流的證券承銷商的聲譽，即對其所承銷的證券作了保證。因此，證券承銷商的地位，實際上會大大地影響投資者。普通的投資者認為一流的證券承銷商不會承銷不良的證券（a cat and dog issue），而且其所承銷的證券必然會適合大眾持有，發(fā)行證券必然符合其承銷的標準。同時投資者可能認為承銷商于同意承銷前，必定已經(jīng)將發(fā)行人過去的財務報表加以嚴格的審查。[26]第二，承銷商對有關(guān)發(fā)行公司事項之調(diào)查與確認，處于特別有利之地位：蓋證券承銷商擁有富于經(jīng)驗之專家，且具備從事調(diào)查之必要設(shè)備，并獲取充分之報酬。[27]第三，證券承銷商可以自主選擇是否承銷發(fā)行的證券，承銷商希望避免承擔責任，應當慎重調(diào)查發(fā)行人的有關(guān)情況。承銷商的董事、監(jiān)事和經(jīng)理等高級管理人員是證券發(fā)行人的主要審查者，應當就其過錯對投資者造成損害承擔民事責任。當承銷商的董事等高級管理人員進行公開文件制作時，要其就自己的過錯承擔責任更是理所當然。
4.會計師事務所、資產(chǎn)評估機構(gòu)和律師事務所等專業(yè)中介機構(gòu)及其負有責任的人員。
中介機構(gòu)的職業(yè)要求是做到獨立、客觀和公正。專業(yè)中介機構(gòu)一般只對公開文件中的一部分進行審查或制作，其意見使發(fā)行人或承銷商基于合理的信賴而減輕注意義務。因此，專業(yè)中介機構(gòu)必須為其簽證或陳述部分負責，而不是對整個公開文件的不實陳述都承擔民事責任。[28]但是，專業(yè)中介機構(gòu)對公開文件的審查義務較高，必須符合本行業(yè)公認的業(yè)務標準和道德規(guī)范。專業(yè)中介機構(gòu)承擔責任的同時，負有責任的有關(guān)人員也應當承擔個人責任。這樣才能保證中介機構(gòu)的工作人員盡職盡責。
注釋：
[1] 陳關(guān)亭：《財務會計稅收舞弊手段與審查方法》，經(jīng)濟管理出版社1995年版，第 343-347頁。
[2] 《關(guān)于成都紅光實業(yè)股份有限公司違反證券法規(guī)行為的處罰決定》（1998年10月 26日證監(jiān)查字（1998）75號）。
[3] 《關(guān)于大慶聯(lián)誼石化股份有限公司違反證券法規(guī)行為的處罰決定》（2000年3月 21日證監(jiān)罰字[2000]16號）。
[4] 胡基：《證券法之虛假陳述制度研究》，載《民商法論叢》第12卷，法律出版社1999年版，第646頁。
[5] 參見Gerstle v.Gamble-Skogmo Inc 478F2d 1281，p1297（第二巡回法院判例 1973）一案中，有關(guān)招募書載有暗示，示意把收購標的的若干資產(chǎn)出售的計劃。該暗示只能由專業(yè)投資分析家以其敏銳的觸覺才能從招募書中找到。因此，法院判定該招募書構(gòu)成誤導。
[6] 參見香港（公司條例）第38B（2A）條（本地、外地公司）。
[7] SEC.ACT.Release.No.6333（Aug 6.1961）。
[8] Rule 405.
[9] TSC Industries，426，U.S.at 450.
[10] 陳春山：《證券交易法論》，三民書局1991年版，第468頁。
[11] 齊斌：《證券市場信息披露法律監(jiān)督》，法律出版社2000年版，第156頁。
[12] Concept Release on Safe Haebor，F(xiàn)orward-looking Statements，Release No.33-7101.
[13] 鄭振龍：《各國股票市場比較研究》，中國發(fā)展出版社1996年版，第166頁。
[14] 黃振中：《美國證券法上的民事責任研究》，對外經(jīng)貿(mào)大學2000年博士學位論文。
[15] See Louis Loss，Joel Seligman，F(xiàn)undamentals of Securities Regulation，Little，Browrl.
[16] 《公司法》第137條規(guī)定，公司發(fā)行新股的必備之一是公司預期利潤率可以達到同期銀行存款利率。因此，公司必須預測其利潤率。
[17] 美國1933年《證券法》第11節(jié)a.
[18] 美國1933年《證券法》第15節(jié)規(guī)定：“任何利用或者通過股票所有關(guān)系、代理關(guān)系或其他途徑，或者與一個或更多其他人控制那些根據(jù)第u節(jié)或者第12節(jié)應該負有責任的任何人的人，或者根據(jù)達成的協(xié)議或諒解與一個或更多其他人利用或者通過股票所有關(guān)系、代理關(guān)系或者其他途徑控制那些根據(jù)第11節(jié)和第12節(jié)應該負有責任的任何人的人，與被控制人在同樣程度和范圍內(nèi)對被控制人所負有責任的任何人也應負有共同的和連帶的責任。但在控制人由于不了解，或者沒有適當理由認定那些作為理由而使被控制人據(jù)稱是負有責任的那些事實存在的情況下可以例外�！�
[19] 高如星、王敏祥：《美國證券法》，法律出版社2000年版，第118頁。
[20] 本文中有關(guān)德國證券法的條文引自卞耀武主編，鄭沖、賈紅梅譯：《德國證券交易法律》，法律出版社1999年版。
[21] 本文中有關(guān)日本證券法的條文引自卞耀武主編，徐慶譯：《日本證券法律》，法律出版社1999年版。
[22] 《證券法》第63、177條。
[23] 《證券法》第161、202條。
[24] 《股票條例》第17條。
[25] 我國《證券法》第63條規(guī)定發(fā)行人負有責任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理應當承擔連帶賠償責任。而《股票條例》第17條規(guī)定全體董事應當在招股說明書上簽字，保證招股說明書沒有虛假、嚴重誤導性陳述或者重大遺漏，并保證對其承擔連帶責任�！墩泄烧f明書》第18條規(guī)定：“發(fā)行人董事會及全體董事應保證招股說明書及其摘要內(nèi)容的真實性、準確性、完整性，承諾其中不存在虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，并就其保證承擔個別和連帶的法律責任。”筆者認為，應當以《證券法》的規(guī)定為準，后面兩項規(guī)定由于與其相抵觸而無效。理由如下：第一，《證券法》頒布在《股票條例》之后，新法的效力優(yōu)于舊法。而且從效力等級來看，《證券法》是全國人大頒布的法律，而（股票條例）是國務院頒布的行政法規(guī)，《招股說明書準則》是證監(jiān)會頒布的部委規(guī)章。《證券法》的效力高于后兩者。第二，《股票條例》和《招股說明書準則》的規(guī)定使董事處于尷尬境地：在作出發(fā)行證券決議時，必須全體董事一致同意，否則不能發(fā)行證券。這其實也違背了董事的決策規(guī)則。
[26] Folk，Civil Liabilities under The federal Securities Act：The Bar Chris Case，in Securities Law Redew—1969，p.59（R.A.Stotsenburg & T.E.Costner l969）。
[27] 賴源河：（證券管理法規(guī)），成陽印刷股份有限公司1996年版，第54頁。
[28] 《招股說明書準則》第20、170、171、172、173條分別規(guī)定了發(fā)行人的律師、會計師事務所、資產(chǎn)評估機構(gòu)和驗資機構(gòu)對招股說明書因引用其制作的材料而導致的不實陳述承擔責任。
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