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證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（下）
證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（下） 三、不實陳述的實體法救濟措施
�。ㄒ唬┎粚嶊愂雒袷仑熑蔚男再|(zhì)
信息披露義務(wù)人由于公開文件中的不實陳述給投資者造成損失的，應(yīng)當承擔民事責任，這并不存在爭議。在民事責任性質(zhì)中，最基本的是合同責任和侵權(quán)責任。對于不實陳述民事責任的性質(zhì)，法學界有三種觀點，即合同責任說、侵權(quán)責任說和獨立責任說。[29]
合同責任說認為發(fā)行人對其不實陳述造成的損失應(yīng)當承擔合同責任，其依據(jù)是發(fā)行人和投資者之間存在合同關(guān)系。故發(fā)行人的不實陳述是對約定義務(wù)的違反，其承擔責任的性質(zhì)當然是合同責任。侵權(quán)責任說認為有關(guān)人員承擔責任的依據(jù)是對法定義務(wù)的違反，而不是對契約義務(wù)的違反，而且適用合同責任不能解釋很多情況下非發(fā)行人和投資者不存在契約關(guān)系的人員責任的承擔。獨立責任說認為應(yīng)當獨立適用一種責任形式，可便于證券法特殊規(guī)定的適用，且避免了承擔責任性質(zhì)的糾纏。
筆者認為，在有些情況下，投資者和發(fā)行人之間存在合同關(guān)系，投資者可以合同關(guān)系為由要求發(fā)行人承擔合同責任。有些學者認為，承擔合同責任的基礎(chǔ)是有效合同的存在，在證券發(fā)行中欺詐的情況下，由于對法定強制性義務(wù)的違反，構(gòu)成合同無效[30]的情形，合同不發(fā)生任何效力，受害人也不能要求承擔合同責任。筆者認為，這種觀點是不妥的。首先，在合同欺詐和法定義務(wù)違反的情況下，其實是違約責任和侵權(quán)責任的競合，當事人可以在兩項請求權(quán)中作出選擇，選擇其一要求不實陳述責任人員承擔責任。[31]因此，投資者也可以選擇要求不實陳述行為人承擔合同責任。其次，合同責任的承擔只是表明了當事人之間以合同為基礎(chǔ)的聯(lián)系性，而不能以合同的效力來否認合同責任的形式。正如耶林所言：“契約的締結(jié)產(chǎn)生了一種履行義務(wù)，若此種效力因法律上的障礙而被排除時，則會產(chǎn)生一種損害賠償義務(wù)，因此，所謂契約無效者，僅指不發(fā)生履行效力，非謂不發(fā)生任何效力�！盵32]合同代表了當事人的合意，合同法中規(guī)定的一系列制度保證了當事人權(quán)益的實現(xiàn)。合同責任的根據(jù)是發(fā)行人以招股說明書形式發(fā)出的要約[33]中的不實陳述對投資者構(gòu)成欺詐，投資者可以要求撤銷合同并賠償損失。當事人在合同制度下對可撤銷的欺詐行為有合理的預(yù)期，而侵權(quán)責任將改變其信賴基礎(chǔ)上的預(yù)期。第三，合同責任有時更利于投資者利益的保護，可以更好地實現(xiàn)立法宗旨。合同責任適用過錯推定責任，[34]原告的舉證責任較輕。而侵權(quán)責任除法律特別規(guī)定的外，侵權(quán)人承擔過錯責任，原告的舉證責任較重。在由發(fā)行人掌握信息的情況下，要求受害投資者舉證其在不實陳述中存在過錯，不利于保護投資者的合法權(quán)益。在大多數(shù)情況下，發(fā)行人與股票的最終買受人之間，通常沒有合同關(guān)系，信息披露義務(wù)并不僅僅是合同約定的義務(wù)，而且是一項法定義務(wù)，保證披露文件真實性的披露擔保也是法定擔保義務(wù)而并不是合同義務(wù)，所以不能完全以合同義務(wù)來確定責任。獨立責任說雖然免去責任性質(zhì)的糾纏，但其也不得不依客觀事實的性質(zhì)，類推適用民法上的侵權(quán)或合同責任的有關(guān)規(guī)定，其實仍然沒能避免要將不實陳述的民事責任歸于傳統(tǒng)法律制度之下。
筆者認為，對不實陳述承擔民事責任的性質(zhì)，在大多數(shù)情況下認定為侵權(quán)責任更為妥當，理由如下：
其一，不實陳述民事責任承擔的基礎(chǔ)是對法定義務(wù)的違反。
證券發(fā)行有關(guān)文件內(nèi)容的規(guī)定不僅體現(xiàn)了合同法中當事人的意思自治，而且反映了證券監(jiān)管機構(gòu)為保護廣大投資者的利益進行的適度監(jiān)管。如果對不實陳述適用合同責任，則是證券發(fā)行人對合同約定義務(wù)的違反，但在很多情況下，如發(fā)生信息重大遺漏的情況下，證券發(fā)行人可能并沒有違反有關(guān)文件中所述義務(wù)，也無需承擔違約責任。對信息披露文件內(nèi)容上真實性的保證是法律直接規(guī)定的義務(wù)，而不是基于一種契約性的約定。無論在擔保的權(quán)利主體、擔保的責任范圍還是擔保的期限上都具有不確定性。因此決定了信息披露擔保義務(wù)是一項法定義務(wù)而不是契約義務(wù)。[35]因此，違反該義務(wù)給投資者造成損害的，應(yīng)當承擔侵權(quán)責任。
其二，信息披露表現(xiàn)了很多非契約化傾向。
首先，信息披露義務(wù)人并不都是買賣合同的當事人，甚至也不是當事人的法定代表人或代理人。其次，公布于公眾的公司信息不僅被投資者作為購買該公司直接發(fā)行證券的投資判斷的根據(jù)，而且被投資者作為購買非該公司直接發(fā)行的公眾持有的該公司的證券的判斷依據(jù)，在這種情況下公司公開的信息更不可能是證券出賣人要約的表示。再次，公司信息披露并非都直接出自證券賣出入，諸如審計報告、法律意見書等都不是證券賣出人的行為。[36]
其三，有關(guān)人員承擔侵權(quán)責任更有利于投資者利益的保護。
由于合同的相對性，承擔合同責任的主體只能是合同關(guān)系的相對人。承擔侵權(quán)責任不僅可以要求與投資者存在合同關(guān)系的發(fā)行人承擔責任，而且可以要求有責任的發(fā)行人的高級管理人員、中介機構(gòu)及其有責任的高級管理人員等主體承擔責任。此外，承擔侵權(quán)責任的賠償范圍也較之違約責任大，加大了對投資者利益的保護。我國臺灣地區(qū)學者陳春山也認為，就目的解釋，為充分發(fā)揮法律規(guī)定的效能者而言，以主張侵權(quán)責任或獨立責任較妥，即請求權(quán)人與發(fā)行人間不必有契約關(guān)系，且除發(fā)行人外之其他主體，與請求人間亦無契約關(guān)系，難以契約責任解釋之。[37]
侵權(quán)責任在保證投資者權(quán)益時的最大障礙便是法律對侵權(quán)行為主觀過錯舉證責任的要求。因此，由法律直接規(guī)定其責任的法定民事責任（Statutory Civil Liability）便在各國立法中創(chuàng)造出來。當事人在遭受損害時，可以直接援引法律的規(guī)定，而免去了合同相對性的局限性和侵權(quán)舉證責任的困難。當然，法定民事責任中，被告也可以舉證來推翻。如中介機構(gòu)可以舉證證明其已經(jīng)盡到盡職調(diào)查的義務(wù)來免責。因此，筆者認為，我國證券法在修改時，應(yīng)當直接規(guī)定受害投資者的救濟措施，免去投資者援引合同法和侵權(quán)法的規(guī)定要求承擔責任的困難，以確實保護其合法利益。當然，即使在證券法如此規(guī)定的情況下，投資者亦可以援引合同法或侵權(quán)法來要求不實陳述責任人員承擔責任。
�。ǘ┱埱髾�(quán)人和請求權(quán)基礎(chǔ)
1.請求權(quán)人。
股份公司在發(fā)行股票時違反信息披露義務(wù)，會給廣大投資者造成損失。在電子交易化時代，股東的地位瞬息萬變，那么，面對成千上萬的公司股東，到底哪些股東有權(quán)要求民事賠償呢？我們先考察世界發(fā)達國家的立法例。
美國立法例：
美國1933年《證券法》第11節(jié)（a）規(guī)定：“當注冊上市申請表的任何部分在生效時含有對重大事實的不真實陳述或漏報了規(guī)定應(yīng)報的為使該上市申請表不至被誤解所必要的重大事實時，任何獲得這種證券的人（除非被證明在獲取證券時，他已知這種不真實或漏報情況）都可以根據(jù)法律或衡平法在任何具有合法管轄權(quán)的法院提起訴訟。”1934年《證券交易法》第18節(jié)（a）規(guī)定，當申請登記表按其編制的時間和據(jù)以編制的環(huán)境來說，在重要的事實方面是不真實的和誤導的，而如果被控告的個人不能證明他是善意地行事或不知道該表是不真實的和誤導的，應(yīng)對任何信賴該申請登記表而接受該表影響的價格購買或者出售證券的任何個人負有賠償由此種信賴所造成的損失的責任。因此，美國證券法中的賠償請求權(quán)人主要是證券的善意購買者。
英國立法例：
《英國1986年金融服務(wù)法》第150條第1款規(guī)定，因上市說明書或補充上市說明書中存在不真實或具有誤導性的陳述，或遺漏了該法要求載明的任何事項致使獲得有關(guān)證券的人遭受損失的，該上市說明書或補充上市說明書的負責人應(yīng)當向其支付損失賠償金。第4款規(guī)定，本條所稱由某人獲得證券包括其訂立有關(guān)獲得該證券或該證券的利益的合同。因此，在英國法中，可以要求賠償?shù)恼埱髾?quán)人的范圍是非常大的，不僅包括依據(jù)上市說明書獲得證券的人，而且包括獲得證券利益的人。
德國立法例：
《德國交易所法》第45條第1款規(guī)定，如果已獲準上市交易的有價證券的說明書對評價有價證券非常重要的有關(guān)說明不正確或者不全面，則根據(jù)該說明書購買該有價證券的購買人可以要求賠償。第 46條第2款規(guī)定，在下列情況下，不存在第45條規(guī)定的請求權(quán)： （1）有價證券并非根據(jù)說明書才購買的；（2）在說明書中對其說明不正確或者不全面的事實，并未導致有價證券的交易所牌價下跌；（3）買方在購買時明知說明書不正確或者不全面；（4）在買賣交易達成前，在發(fā)行商的年度賬目或者中期報告中，在根據(jù)《有價證券交易法》第15條規(guī)定的公布中或者等同于公布的公告中，已在國內(nèi)公布對不正確或者不全面的說明所做的清晰更正。因此，德國證券法中的賠償請求權(quán)人必須是不知道說明書的不實陳述，而依據(jù)說明書進行投資的人。日本立法例：《日本證券交易法》第22條第1款規(guī)定，在有價證券呈報書中重要事項有虛假記載，或者應(yīng)記載的重要事項或為避免產(chǎn)生誤解所必需的重要事實記載有欠缺時，對于不知曉該記載虛假或欠缺，而取得該有價證券的人對其損失可要求賠償。
考察各國的證券立法例，我們可以發(fā)現(xiàn)，各國在立法中對賠償請求權(quán)人的規(guī)定是較為寬泛的，只要依據(jù)公司公開的不真實信息進行買賣有關(guān)的證券并遭受損失，都可以請求相關(guān)人員予以賠償，但是，請求權(quán)人必須是以不知該信息為不真實為前提。
我國法律中對證券發(fā)行中不實陳述損害賠償?shù)恼埱髾?quán)人的資格也有規(guī)定�！蹲C券法》第63條規(guī)定：“發(fā)行人、承銷的證券公司公告招股說明書、公司債券募集辦法、財務(wù)會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述或者有重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、承銷的證券公司應(yīng)當承擔賠償責任，發(fā)行人、承銷的證券公司的負有責任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理應(yīng)當承擔連帶賠償責任�！薄豆善睏l例》第77條規(guī)定：“違反本條例規(guī)定，給他人造成損失的，應(yīng)當依法承擔民事賠償責任�！币虼�，我國證券法對不實陳述民事賠償請求權(quán)人的規(guī)定也是十分寬泛的，只要有關(guān)文件中存在不實陳述，給投資者造成了損失，投資者就可以要求民事賠償。而且，并不以該投資者是否確實依賴該文件進行投資決策為前提。這樣規(guī)定有利于保護廣大投資者的利益，尤其在我國大多數(shù)股民缺乏理性投資理念時，更加強了對投資者利益的保障。當然，對于已經(jīng)知悉股份公司公布的是不真實信息的投資者，由于其投資是沒有受到欺詐的情況下作出的，有關(guān)人員不承擔賠償責任。
2.請求權(quán)基礎(chǔ)。
請求權(quán)基礎(chǔ)（Anspruchsgrundlage），是指可供支持一方當事人向另一方當事人請求特定行為之法律規(guī)范，故又稱請求權(quán)規(guī)范基礎(chǔ) （Anspruchsnormengrundlage）。尋找到支持某特定請求權(quán)之法律規(guī)
范，始能肯定該請求權(quán)之存在。[38]當事人的權(quán)利遭受損害要啟動訴訟程序請求保護時，必然要尋找實體法的請求權(quán)作為其訴訟請求的依據(jù)。
在美國證券法中，投資者對不實陳述造成的損害要求予以補救，可根據(jù)其構(gòu)成要件或有利性選擇的法律有：1.普通法或衡平法。包括（1）保證之違反（Breach of warranty）�？烧埱髶p害賠償，但因系瑕疵擔保之違反，于證券僅涉及權(quán)利之保證與種類之保證而不涉及品質(zhì)與價值，故無甚意義。（2）可依不實陳述，請求解約（Rescission）。須證明對方為不實陳述，且不實陳述具重大性（Materiality），以及合理信賴（Justifiable reliance）。此系衡平法之救濟。（3）依詐欺（Deceit）請求解約。除證明（2）項中要件外，尚須證明其損害及被告之明知。[39] 2.州證券法。3.1933年證券法，包括第11節(jié)、第12節(jié)和第15節(jié)。4.1934年證券交易法，包括第18節(jié)和第20節(jié)。5.聯(lián)邦證券委員會規(guī)則lob一5.1933年證券法第11節(jié)規(guī)定了登記文件錯誤陳述與遺漏的法律責任。受害人依本節(jié)起訴，需證明不實陳述在于登記文件，而不能以口頭表示為由起訴。依本節(jié)起訴不以與被告之間存在直接的交易關(guān)系為必要，而且可供控告的被告不僅包括發(fā)行人，而且包括公司的董事及其他簽署登記文件的人。但是，除非在登記文件時效后的12個月內(nèi)，受害人必須證明其對登記文件的依賴性。證券法第12節(jié)規(guī)定了發(fā)售要約或證券銷售人的民事責任。受害人依本節(jié)起訴，必須與被告之間存在直接的交易關(guān)系（privity），所以不能擴大被告的范圍。但是，原告勿需證明其依賴于登記文件。
日本法在堅持大陸法系傳統(tǒng)的同時，繼受了美國法的先進經(jīng)驗。投資者可以依據(jù)《證券交易法》中規(guī)定民事責任的特殊條款，并結(jié)合 （民法典）和<商法典）中有關(guān)民事責任的條款，請求責任人承擔民事責任�！蹲C券交易法》第17、18、19、21和22條等條款中規(guī)定了在證券呈報文件中有不實陳述時的賠償責任。
我國<證券法）中雖然規(guī)定了民事賠償優(yōu)先的原則，但由于相關(guān)的賠償制度至今未建立起來，使得這種規(guī)定流于形式。我國可供投資者請求證券發(fā)行中民事責任的法律規(guī)范有：1.《證券法》第63、61和202條。第63條規(guī)定了發(fā)行人、承銷商以及他們負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理的連帶賠償責任。第161和202條規(guī)定了中介機構(gòu)及其人員的賠償責任。2.《股票條例》第17和77條。第17條規(guī)定了全體發(fā)起人或董事及主承銷商的連帶賠償責任。第77條對民事賠償作了總括性的規(guī)定。3.《民法通則》第106、117和134條。第 106和117條是關(guān)于侵權(quán)民事責任的原則性規(guī)定，第134條規(guī)定的民事責任方式。4、《中華人民共和國合同法》（以下簡稱《合同法》）第 54、58條關(guān)于合同撤銷以及撤銷后損失賠償?shù)囊?guī)定。
�。ㄈ┎粚嶊愂雒袷仑熑蔚臉�(gòu)成要件
一般情況下，侵權(quán)民事責任的構(gòu)成有以下幾個要件：損害事實、違法行為、因果關(guān)系和主觀過錯。[40]不實陳述民事責任的構(gòu)成要件主要有以下幾個：不實陳述行為、主觀過錯、損害后果、不實陳述和損害后果之間的因果關(guān)系。
1.不實陳述行為。
不實陳述行為主要包括虛假記載、誤導性陳述和重大遺漏，上文已對此作了詳細的論述，在此不再贅述。不實陳述行為的認定，應(yīng)當以人民法院或證券監(jiān)管機構(gòu)的認定為準。在我國，證監(jiān)會公布了一些對發(fā)行人的處罰決定，投資者可以作為要求承擔民事責任的依據(jù)。如果只是懷疑發(fā)行人的公開文件存在不實陳述，則應(yīng)當由人民法院來認定。
2.主觀過錯-歸責原則和免責事由。
過錯，是指當事人通過其實施的侵權(quán)行為所表現(xiàn)出來的在法律和道德上應(yīng)受非難的故意和過失狀態(tài)。當事人的主觀過錯，往往決定了民事責任的承擔和承擔責任的大小。
�。�1）歸責原則。
在民事責任，尤其在損害賠償問題上，最重要且最復(fù)雜的部分當屬責任之歸責問題。[41]歸責原則決定著責任的構(gòu)成要件、舉證責任的內(nèi)容和分配等，于當事人的利益可謂舉足輕重。關(guān)于歸責原則，近代以來各國堅持以過錯責任為基本，兼采其他歸責原則，包括過錯推定責任、公平責任和無過錯責任原則。過錯責任是指以主觀過錯作為歸責的最終構(gòu)成要件，并且以過錯作為確定責任的重要依據(jù)。過錯推定責任是指只要受害人能夠證明所受損害是侵權(quán)人的行為或者物件所致，即推定侵權(quán)人存在過錯并應(yīng)當承擔民事責任。公平責任是指侵權(quán)人和受害人對造成的損害事實均沒有過錯，而根據(jù)公平的觀念，考慮當事人的財產(chǎn)狀況、支付能力等實際情況的基礎(chǔ)上，責令侵權(quán)人或受益人對受害人所受的損失予以補償。無過錯責任也稱嚴格責任（strict liability）、絕對責任（absolute liability），是指基于法律的特別規(guī)定，侵權(quán)人對其行為造成的損害即使沒有過錯也應(yīng)當承擔責任。在證券發(fā)行市場中，由于受害人對侵權(quán)人的主觀過錯難以舉證證明，因此各國證券法中一般規(guī)定了以過錯推定和無過錯責任作為不實陳述責任人的歸責原則。在不實陳述的民事責任歸責原則中，針對不同的主體，有不同的歸責原則。
a.發(fā)行人和發(fā)起人對證券發(fā)行不實陳述負無過錯責任。
各國法律一般都規(guī)定了發(fā)行人和發(fā)起人對證券發(fā)行不實陳述承擔無過錯責任，除非發(fā)行人或發(fā)起人能夠證明投資者是在明知有關(guān)文件不實的情況下作出投資決策。美國法中規(guī)定了發(fā)行人承擔無過錯責任，[42]不可以援引有關(guān)條款來免責。我國臺灣地區(qū)法律也作出了同樣的規(guī)定。[43]
我國證券法中對發(fā)行人和發(fā)起人也規(guī)定了承擔無過錯責任的歸責原則�！蹲C券法》第63條規(guī)定只要存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人就要承擔賠償責任。《股票條例》第17條規(guī)定了全體發(fā)起人對不實陳述承擔無過錯責任。我國法律沒有規(guī)定發(fā)行人和發(fā)起人的免責事由。法律規(guī)定發(fā)行人和發(fā)起人承擔無過錯責任，主要理由不外乎以下幾點：第一，發(fā)起人參與公開文件的制作，在我國發(fā)行人是由國企改組的情況下，發(fā)起人對企業(yè)的經(jīng)營狀況更是非常熟悉。因此，發(fā)起人最接近和了解公開文件的內(nèi)容，沒有理由以其不存在故意或過失來要求免責，故應(yīng)承擔無過錯責任。第二，發(fā)行人通過證券的發(fā)行，籌集資金進行生產(chǎn)經(jīng)營，最終的利益也由其獲得。而信息披露的風險也是由發(fā)行人和發(fā)起人引起，對投資者造成損害也應(yīng)當承擔最嚴格的責任。第三，證券市場風云變幻，投資者有難以預(yù)測的風險，由發(fā)行人和發(fā)起人承擔無過錯責任，有利于維持投資者的信心和證券市場的穩(wěn)定。[44]
b.發(fā)行人之外的人負過錯推定責任。
發(fā)行人的董事、監(jiān)事和經(jīng)理在發(fā)行公司中居于重要地位，而且對發(fā)行人證券的發(fā)行往往起到?jīng)Q定性作用。在信息披露過程中，這些人員的信息披露行為屬于職務(wù)行為，規(guī)定他們對證券發(fā)行的不實陳述承擔責任，顯然更利于他們恪守職責，保護投資者的利益。
證券承銷商雖然很多情況下沒有參與公開文件的制作，但其參與了證券的直接銷售，將其置于承擔責任之下，有助于在銷售證券的過程中，證券承銷商全面、正當?shù)叵蚬娕缎畔�。[45]我國證券的發(fā)行卻一般是發(fā)行人委托承銷商制作公開文件，因此，承銷商更應(yīng)當對公開文件的不實陳述承擔責任。在Escott v.Barchris Construction Co.一案中，法院認為，投資者根據(jù)承銷商的信譽來決定是否購買股票，權(quán)力伴隨著責任，承銷商不能僅稱公開文件是由發(fā)行人所制作而免除責任，他必須采取合理之措施去證實公開文件中的資料。[46]專業(yè)中介機構(gòu)在公開文件的制作中也發(fā)揮了重要作用，尤其一些專業(yè)性的意見都由中介機構(gòu)制作，投資者也對中介機構(gòu)產(chǎn)生合理的信賴。當然，專業(yè)中介機構(gòu)僅對其表明承擔責任的部分負責，而不是對整個披露文件負責。
各國證券法在確定發(fā)行人之外的人員的歸責原則時，基本上都采取了過錯推定的原則。[47]即他們只有能夠證明自己已經(jīng)恪盡職守和進行合理調(diào)查才能免除承擔責任。而我國證券法規(guī)中對專業(yè)中介機構(gòu)承擔責任的規(guī)定，從字面上看似乎是故意才承擔責任，[48]而對其他人員規(guī)定了無過錯責任。[49]筆者認為，我國證券法上的規(guī)定不盡合理。第一；對中介機構(gòu)規(guī)定故意才承擔責任，不利于中介機構(gòu)的勤勉工作，恪盡職守。而且在投資者遭受損害時，難以舉證證明中介機構(gòu)在制作登記文件時主觀上故意的存在，不利于保護投資者的利益。第二，對承銷商規(guī)定無過錯責任也不合理。首先，承銷商在很多情況下不可能知道發(fā)行人的實際情況，因為很多時候承銷商在制作文件時是依照發(fā)行人提供的資料和專業(yè)中介機構(gòu)提供的報告，而且證券發(fā)行的利益主要也是歸屬發(fā)行人，要求其承擔和發(fā)行人一樣的責任，未免顯得太苛刻。筆者認為，承銷商的責任應(yīng)當以其對披露文件的投入狀況來考慮，比如在招股說明書中，承銷商必須對不實陳述負責。但如果承銷商只是如實援引[50]了會計師制作的財務(wù)報告、資產(chǎn)評估機構(gòu)制作的評估報告或律師出具的法律意見書，并且承銷商沒有合理的理由認為這些報告中存在不實陳述，那么承銷商就不應(yīng)當對這部分專家意見導致的責任承擔責任。其次，對證券承銷商規(guī)定如此嚴重的責任，其實不利于督促承銷商對發(fā)行人的情況進行全面和細致的調(diào)查，而且影響證券發(fā)行市場的健康發(fā)展。實質(zhì)上，欲期待投資者獲更多之保障，實有賴于承銷商以其特殊之地位，對發(fā)行證券之企業(yè)內(nèi)容進行完全調(diào)查與分析，如承銷商已盡此積極義務(wù)，自公平論，實無令其負損害賠償之必要。故課以其嚴格調(diào)查之義務(wù)已足。[51]我國臺灣地區(qū)原“證券交易法”就規(guī)定了承銷商的嚴格責任，后修訂為過錯推定責任。第三，發(fā)行人的董事、監(jiān)事和經(jīng)理等承擔無過錯責任也要求過于苛刻。這些人員只要證明其盡了盡職調(diào)查的義務(wù)，就應(yīng)當可以要求免責。絕對之責任，就保護投資人而言，固有其優(yōu)點，但對發(fā)行人以外之人，如已盡積極調(diào)查或盡相當之注意義務(wù)，即使無過失，仍須負連帶賠償責任，實屬過苛，殊不足以鼓勵各該人員依其職責防止公開說明書之不實制作。[52]
�。�2）免責事由。
免責事由是被告對原告所提出的訴訟請求而提出的抗辯，證明原告訴求不成立的事實。
a.發(fā)行人的免責事由。
在美國證券法中，發(fā)行人可以提出抗辯的理由有：一是購買者明知登記文件不準確；二是錯誤陳述與隱瞞并不重大；三是超過訴訟時效。
在英國法中，發(fā)行人可以因以下幾種情形而免責：
第一，發(fā)行人只要能夠向法庭證明，在招募說明書或補充招募說明書提交登記時，經(jīng)過適當可行的調(diào)查，并且其有合理的理由相信，該招募說明書或補充招募說明書中的陳述是真實、不具有誤導性的，或者對導致?lián)p失 證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（下）的事項的省略是適當?shù)�，則不必承擔因虛假、誤導性陳述或遺漏而對投資者造成的損失承擔任何賠償責任。但是，這種免責必需存在以下情形之一：一是直到該證券被獲得時，發(fā)行人仍然保持上述觀點；二是該證券是在能夠使招募說明書或補充招募說明書的某項修改合理的引起可能會獲得該證券的人的注意之前被獲得的；三是在該證券被獲得之前，該人已經(jīng)為保證某項修改引起上述人員的注意采取了其所認為合理的全部措施；四是該證券是在規(guī)定的期間屆滿且在此情況下該招募說明書的負責人應(yīng)當被合理地諒解之后獲得的；并且如果該證券被獲準進入指定交易所進行交易，直至交易開始，其仍保持上述觀點。
第二，如果是專家作出的招募說明書或補充招募說明書陳述，則發(fā)行人只要能夠向法庭證明，在向其主管機構(gòu)提交招募說明書或補充招募說明書時，有正當理由相信身為專家的另一人有能力作出或授權(quán)作出其已經(jīng)同意載入該招募說明書或補充招募說明書的某項陳述，就可以免責。但是，這種免責必需存在以下情形之一：一是直至該證券被獲得時，發(fā)行人仍然保持上述觀點；二是該證券是在該專家不具備上述能力或未曾同意將該項陳述載入說明書的事實能夠合理地引起可能會獲得該證券的人的注意之前被獲得的；三是在該證券被獲得之前，發(fā)行人已經(jīng)為保證上述事實能夠引起上述人員的注意采取了其所認為合理的全部措施；四是該證券是在規(guī)定的期間屆滿且在此情況下該招募說明書的負責人應(yīng)當被合理地諒解之后獲得的；并且如果該證券被獲準進入指定交易所進行交易，直至交易開始，其仍保持上述觀點。
第三，在不影響上述兩種規(guī)定效力的前提下，如果發(fā)行人能夠向法庭證明下列事實之一，則也可以免責：一是在該證券被獲得之前發(fā)行人已經(jīng)將對招募說明書或補充招募說明書的修改，或者上面所提及的專家不具備能力或未曾同意的事實予以公布以引起可能獲得有關(guān)證券的人的注意；二是負責招募說明書或補充招募說明書的人已經(jīng)為公布上述事實采取了其所認為合理的全部措施，并且有理由相信在該證券被獲得之前，上述事實已被公布。
第四，如果發(fā)行人能夠向法庭證明其所負責的招募說明書或補充招募說明書中準確地援引了某位官方人員或某份公開的官方文件中的陳述，則其對于該項陳述所導致的任何損失不承擔民事責任。
第五，如果發(fā)行人能夠向法庭證明，遭受損失的人在獲得有關(guān)證券之前已經(jīng)知悉該說明書中的虛假或誤導性陳述或所遺漏的某項重大變化、新事項或差錯，則發(fā)行人可以免責。
第六，如果發(fā)行人能夠向法庭證明考慮到與該招募說明書有關(guān)的變化、新事項或差錯的程度，其有合理理由相信并不需要遞交補充招股說明書，則發(fā)行人不必承擔因未遞交補充招股說明書而生的任何賠償責任。[53]
我國證券法規(guī)中對發(fā)行人和發(fā)起人的免責事由沒有明文規(guī)定，但根據(jù)民法的一般原理和各國證券法的做法，筆者認為，投資者在明知披露文件中存在不實陳述的情況下，發(fā)行人和發(fā)起人可依此免責。
b.發(fā)行人之外的人的免責事由。
在美國證券法中，發(fā)行人之外的人的免責事由除了發(fā)行人可運用的免責事由外，這些人只要證明其在審查登記文件時，已經(jīng)過合理的調(diào)查，履行了恪盡職守和合理調(diào)查的義務(wù)，就可以免責。此外，發(fā)行人的董事、合伙人或在登記文件上簽字的人承擔過錯推定的責任，這些人員要對登記文件中存在的錯誤陳述以及隱瞞承擔民事責任。但是，這些人員可以提出以下理由作為抗辯：第一，如果這些人員在注冊文件生效以前，已經(jīng)離開了在注冊文件上報時的相關(guān)職位，而且書面通知了發(fā)行人以及聯(lián)邦證券交易委員會；第二，如果這些人員不知道注冊文件已經(jīng)生效，那么只要發(fā)表適當?shù)墓_聲明，說明他對已生效的注冊文件的某些部分不知情即可；第三，對于并非由專業(yè)人員完成的內(nèi)容，如果這些人員在登記文件生效的時候，通過適當合理的調(diào)查后，有理由相信，并且也確實相信這些登記內(nèi)容是真實的，對重大情況沒有隱瞞。[54]在英國法中，規(guī)定了發(fā)行人之外的人和發(fā)行人同樣的免責事由。我國臺灣地區(qū)“證券交易法”第32條規(guī)定，發(fā)行人的職員和證券承銷商對于公開說明書中未經(jīng)專業(yè)中介機構(gòu)簽證的部分，如能證明已盡相當之注意，并有正當理由確信其中主要內(nèi)容無虛偽、隱匿情事或?qū)τ诤炞C之意見有正當理由確信其為真實者，免負賠償責任。專業(yè)中介機構(gòu)如能證明已經(jīng)合理調(diào)查，并有正當理由確信其簽證或意見為真實者，亦可免除賠償責任。
我國證券法中對發(fā)行人之外的人可以提出的免責事由沒有明文規(guī)定。筆者認為，發(fā)行人之外的人如果能夠證明其已經(jīng)恪盡職守或合理調(diào)查，應(yīng)當可以免除責任。這樣才能更好地督促其履行職責，確實保護投資者的利益。
3.損害后果。
“無損害即無賠償”。民事責任之產(chǎn)生，皆以損害為必要。但民事責任的本質(zhì)在于盡可能地回復(fù)因損害所破壞之均衡，即在于以責任者之費用，使被害人能再處于如同損害未發(fā)生時之情形。所謂損害，是指就財產(chǎn)或其他法益所受之不利益，包括財產(chǎn)上及非財產(chǎn)上之積極的損害、履行利益及信賴利益。[55]本文僅研究財產(chǎn)上的損害。證券發(fā)行市場上出現(xiàn)不實陳述行為，不一定所有的投資者都會產(chǎn)生損失，有些情況下，可能還會給投資者帶來好處。因此，只有存在因不實陳述導致?lián)p害后果的投資者，才可能要求責任人承擔民事責任。證券發(fā)行中不實陳述導致的損害作為客觀存在的現(xiàn)象，具有以下幾個特征：第一，損害的法定性。即損害事實必須是證券法明確規(guī)定或依據(jù)證券法的精神對造成損害予以制裁時，才是應(yīng)當追究的事實。如果不是證券法上的民事責任，則存在的損害可以通過其他民商事法律規(guī)范予以救濟。第二，損害具有客觀性和可確定性。前者指損害是客觀的、確定的事實，包括：（1）必須是已發(fā)生的或?qū)肀囟ㄒl(fā)生的，如投資證券因上市公司的誤導已造成證券市值的減少或公司被停牌，證券價值的必然減少等；（2）必須是正常人以一般理念和現(xiàn)有物質(zhì)技術(shù)手段可以認定的（法律有特別規(guī)定的除外）；（3）必須在質(zhì)和量上達到法律要求的程度。后者指可依價值尺度衡量出來的具體數(shù)額，它是酌定賠償額的依據(jù)。[56]第三，損害的可補償性。即侵權(quán)行為人給受害人造成的損害，必須是通過法律手段可以補償?shù)�。投資者產(chǎn)生損害，必須對其損害承擔舉證責任。證券的交易通過電子系統(tǒng)來進行，投資者的損害不如實物那么明顯。在實踐中，我國證券市場上的投資者決定買賣股票時，必須以電話委托、電腦委托等方式向證券商發(fā)出買賣指令，證券商接受委托后，將投資者的買賣指令通過“紅馬甲”（有形市場）或者直接（無形市場）輸入證券交易所的電腦終端機，證券交易所的電腦主機根據(jù)輸入的委托信息進行競價處理，按照“價格優(yōu)先，時間優(yōu)先”的原則自動配對撮合成交。此后，證券結(jié)算公司作為所有交易買方和賣方的交收對手，通過與交易所、清算銀行和結(jié)算會員的電子聯(lián)網(wǎng)，對在交易所達成的買賣，在成交日的次日以凈額結(jié)算方式完成證券和資金的收付，實現(xiàn)交割。[57]投資者可以交割清單作為損害賠償?shù)囊罁?jù)。
4.依賴（reliance）-因果關(guān)系。
因果關(guān)系是歸責的基礎(chǔ)和前提。責任自負原則要求任何人僅對自己的行為承擔責任。嚴格地說，因果關(guān)系本身并不產(chǎn)生民事責任問題，需要證明的是諸如被告對原告義務(wù)的存在，注意義務(wù)的違反和為法律認可的損失等因素的存在。在民事責任中，因果關(guān)系是聯(lián)系違法行為與損害之間重要的邏輯紐帶。[58]在證明因果關(guān)系時，首先應(yīng)當證明原告對被告不實陳述信賴的存在。如果不實陳述和投資者的損害后果之間不存在任何因果關(guān)系，則投資者不能因此要求有關(guān)人員承擔民事責任。因果關(guān)系關(guān)系到責任的承擔，這就要區(qū)分到底哪些是由于信息披露義務(wù)人的不實陳述導致了投資者的損失，哪些是應(yīng)當由投資者自己承擔的風險。[59]在要求被告對不實陳述承擔民事責任時，因果關(guān)系和信賴關(guān)系成了舉證責任的核心。這也是我國法院在受理證券民事賠償案件時的困惑。[60]
在美國證券法中，如果根據(jù)1933年證券法第11節(jié)提起訴訟，如果登記文件還在12個月的有效期內(nèi)，原告不必證明他依賴于登記文件購買證券。而依據(jù)第12節(jié)第（2）款起訴，原告只須證明其確實不知道不實陳述的存在，無須證明他依賴于公開文件。而如果根據(jù)美國SEC的l0b-5規(guī)則確定的默示訴權(quán)起訴，則原告必須證明其依賴關(guān)系。
投資者對公開文件的信賴構(gòu)成因果關(guān)系中最重要的因素，而法院同時又采取“推定信賴”原則，對投資者來說舉證責任較輕。1972年美國聯(lián)邦最高法院先是區(qū)別兩種情況作出了不同的要求：第一，如果被告負有確定的披露義務(wù)，因出于引誘投資者購買證券，而未向投資者披露重大事實，且被隱瞞的事實恰恰是一個一般謹慎的投資者認為會影響其投資決策的事實，在這種情況下，原告無須證明他信賴被告的說明行事。此時，舉證責任落在被告一方。第二，如果原告認為被告作了其他不真實的陳述，則原告必須證明他是出于信賴被告的陳述而受到損失的，才能要求被告賠償損失。[61]后來，美國聯(lián)邦最高法院運用“推定信賴”原則，放寬了對原告舉證“信賴”要件的要求。所謂“推定信賴”，就是假設(shè)原告信賴被告披露的公開文件�！巴贫ㄐ刨嚒钡睦碚摶恰笆袌銎墼p理論（Fraud on the Market）”。該理論認為，市場價格受到了不實陳述的影響，而原告是因依賴市場價格的公正性和整體性才進行交易的，因此原告只需證明自己買賣的股票的價格受到不實陳述的影響即可，而不用證明自己對不實陳述的依賴。[62]該理論還認為，在有效市場中，證券價格反映了所有關(guān)于發(fā)行人披露的信息，不實陳述同樣反映著證券的價格。其結(jié)果是，不論投資者能否證明他們個人是否已經(jīng)信賴該陳述，他們均已受到欺詐。法院區(qū)別對待重大遺漏和虛假陳述兩種情況，對于重大遺漏，原告只須證明遺漏事實的重要性，而不必證明自己的依賴，法院認為被告有公布重要事實的義務(wù)，隱瞞本身就構(gòu)成了實際的因果關(guān)系；而在虛假陳述時，原告必須證明依賴關(guān)系的存在。[63]我國證券法中未明文規(guī)定因果關(guān)系的證明方法，只在《證券法》第63條和第202條規(guī)定了因果關(guān)系。美國的“推定信賴”原則對于維護投資者的訴權(quán)產(chǎn)生了積極的作用，對我國證券市場更具有借鑒意義。筆者認為，在我國缺少理性投資者的情況下，要投資者證明對公開文件的依賴顯得不合實際。而只要證明不實陳述的存在和投資者受到損失的事實，就足以證明其中的因果關(guān)系。這樣也能更好地保護中小投資者的利益。
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在英美法上，因不實陳述所受損害，可有以下救濟：（1）依契約中之保證（Warranty）請求賠償，此時被告負嚴格責任；（2）依衡平法原則請求恢復(fù)原狀或變更合同、沒收被告之不當利益；（3）以禁反言 （Estoppel）作為抗辯理由；（4）依侵權(quán)行為請求損害賠償。[64]大陸法系法律體系嚴謹，強調(diào)特別法優(yōu)于普通法的規(guī)則，但法官在適用法律時往往特別法和普通法同時適用。
如前文所述，不實陳述這種欺詐行為可能產(chǎn)生合同責任和侵權(quán)責任。因此投資者可以主張的權(quán)利救濟方式有：撤銷合同和損害賠償。在欺詐的前提下訂立的合同是可撤銷的合同，投資者享有合同的撤銷權(quán)，可以向人民法院請求撤銷合同。撤銷權(quán)以保護投資者的意思自由為目的，以受欺詐或誤解而為意思表示為行使權(quán)利的條件；損害賠償請求權(quán)旨在填補投資者的損失，以財產(chǎn)損失為行使權(quán)利的條件。由于撤銷權(quán)和損害賠償請求權(quán)的性質(zhì)、功能、構(gòu)成要件和法律效果不同，可能會發(fā)生競合。
1.撤銷合同。
證券法要求信息披露文件必須真實全面地提供給投資者與發(fā)行人有關(guān)的所有重大信息，并以此作為投資者投資決策的基礎(chǔ)。不實陳述使意思表示中存在瑕疵，從而動搖了雙方當事人之間訂立合同的基礎(chǔ)與效力。在美國證券法上，投資者可以依據(jù)1933年證券法第 12節(jié)第（1）款要求撤銷合同，被告向原告返還購買證券的款項及利息。主張撤銷合同關(guān)系的前提是投資者與不實陳述責任之間存在合同關(guān)系。由于不實陳述對投資者構(gòu)成欺詐，投資者可以請求撤銷合同。合同撤銷權(quán)的行使在法律效力上使證券買賣行為歸于無效，產(chǎn)生返還證券與價金的效果�！耙嗉词沟秒p方回復(fù)訂立契約前之狀況，一如契約未曾簽訂�！盵65]在合同被撤銷后，投資者可以請求被告返還因證券買賣合同而取得的價金及利息。如果還存在其他損失的，可以要求賠償損失。[66]但是，投資者的撤銷權(quán)的有效期限是一年，[67]請求撤銷的前提是投資者必須還持有該證券。撤銷權(quán)的期限從投資者知道或應(yīng)當知道撤銷事由之日起一年。投資者必須在該期限內(nèi)行使撤銷權(quán)，否則不能主張該權(quán)利。
2.損害賠償。
違反信息披露義務(wù)的民事責任雖然不排除存在合同的前提下合同責任的承擔，但主要是侵權(quán)責任。各國法律在規(guī)定受害人依據(jù)證券法請求保護的同時，并不否定依據(jù)民商事一般法請求保護。投資者在請求侵權(quán)責任時，可以針對更為廣泛的責任主體要求承擔賠償責任。投資者在請求損害賠償時，必須依據(jù)上文所述的民事責任的構(gòu)成要件，證明其被告的不實陳述和自己損害的存在。
證券價格由于受各方面因素的影響瞬息萬變，在不實陳述的民事責任中，確定投資者因不實陳述所造成的損害成為各國立法和實踐中的難題。證券法的目的在于維護證券市場發(fā)行與交易的正常秩序與安全，預(yù)防投資者權(quán)益遭受不當行為的侵害，而不可能是確保投資者獲得利益，亦即投資人風險自負。[68]因此，投資者存在實際損失后果時，是否是基于不實陳述而導致，以及在多大程度上依賴于不實陳述，在受到諸如政策、法律、行業(yè)、公司經(jīng)營狀況等多重因素影響的證券市場中，幾乎是不可能進行量化的。
1933年《美國證券法）第11節(jié)規(guī)定，原告可以購買證券的價格 （不得超過公開發(fā)行售價）與下列幾種價格之差，作為其向法院要求損害賠償?shù)囊罁?jù)：（1）訴訟時的證券價值；（2）起訴前原告出售證券的價格；（3）起訴后及判決前出售證券的價格-假設(shè)根據(jù)這個計算方法，損失賠償額會少于訴前售出。但是，如果被告能夠證明部分（或全部）損失并非是由于登記文件中存在錯誤陳述或隱瞞的原因而引，起的證券貶值，他的賠償責任可以相應(yīng)地被減免。這就排除了由于市場因素造成的價格下跌的賠償。第12節(jié)規(guī)定，原告可以要求撤銷合同，被告向原告返還購券款及利息。如果原告已不再持有證券，他可以提出以買價與實際售價之間的差價作為損失賠償。這就使得即使價格下跌是由于與違法行為無關(guān)的市場因素，證券購買者仍然可要求撤銷合同。在司法實踐中，法院對有些情況，如發(fā)行人違反了州內(nèi)豁免證券的條件時，可能會要求發(fā)行人歸還投資者全部支付的金額；但在一般情況下，賠償損失的衡量以買入證券時與賣出或訴訟發(fā)生時證券價格的差額與股數(shù)的積。[69]可見，美國法上僅要求責任人對其不實陳述賠償投資者的直接利益的損失。
在德國法中，證券購買者可以要求責任人員在購買價不超過有價證券第一次發(fā)行價的范圍內(nèi)，償還購買有價證券的價款，并償還與購買有關(guān)的其他費用，但以該購買在說明書公布后且有價證券首次發(fā)行后6個月內(nèi)達成的為限。如果購買人不再是有價證券的持有人時，可以要求支付未超過首次發(fā)行價的購買價與轉(zhuǎn)讓價之間的差價以及與購買和轉(zhuǎn)讓相關(guān)的其他費用。[70]從該條可以看出，德國法也僅要求責任人員賠償直接利益的損失。
日本證券交易法第19條規(guī)定，證券因上市發(fā)行發(fā)生違法行為而給投資者帶來損失的賠償額為：投資者取得該有價證券所支付的數(shù)額扣除以下各款之一所列數(shù)額之后的數(shù)額：（1）依第18條規(guī)定要求賠償損失時的市場價格（無市場價格時，則為當時推定處分價格）； （2）在前款時間之前對該有價證券處分的場合，為該處分價格。
我國證券法中對具體賠償額的計算沒有明確的規(guī)定，因此應(yīng)當適用民法中侵權(quán)損害賠償?shù)囊话阋?guī)定。筆者認為，損害賠償?shù)墓δ茉谟谔钛a損害，[71]而且侵權(quán)損害賠償?shù)脑瓌t：損害賠償應(yīng)包括構(gòu)成可預(yù)見傷害的一方當事人的所有實際損失。[72]因此，我國應(yīng)當參照發(fā)達國家的做法，對投資者予以直接利益損失的賠償，以彌補投資者的損失。我國在修改證券法時，可以在立法上直接規(guī)定賠償數(shù)額是購買證券的價款和賣出證券價款的差額以及因購買證券所花費的其他費用，此外，還應(yīng)當包括投資者用于購買證券的所有價款的利息損失。這樣可以免去精確計算損害數(shù)額的麻煩，便利投資者有效行使訴權(quán)，比較全面地保護投資者的利益。當然，當投資者在知道信息披露義務(wù)人存在不實陳述后，應(yīng)當及時賣出證券以減少損失，如果投資者沒能及時賣出而造成損失擴大，對于擴大部分的損失，由于是投資者自己的過錯所致，不能要求責任人員賠償。
四、不實陳述民事責任的訴訟實現(xiàn)機制
在完善我國證券發(fā)行市場民事責任制度時，必須設(shè)計合理、切實的民事訴訟程序制度以達到保護中小投資者，保障我國證券市場健康有序發(fā)展的需要。
（一）我國代表人訴訟制度的完善
設(shè)計切實合理的證券市場中的民事訴訟程序必須以證券市場案件的特性為出發(fā)點。上市公司股民人數(shù)眾多，一旦發(fā)生證券市場違法行為，往往會造成大量的中小投資者的利益受到損害，因此證券市場中的案件的最顯著特點就是案件當事人眾多。由于當事人眾多必然整體所涉金額巨大，上百萬、千萬甚至數(shù)億元標的的證券案件并不少見。人數(shù)眾多、訴訟標的金額巨大是證券市場案件的兩大顯著特征。
1.代表人訴訟和集團訴訟的比較。
由于訴訟空間的有限性，無法同時容納眾多的訴訟主體，但為了一并解決眾多當事人與另一方當事人之間的利益沖突，簡化訴訟程序以達訴訟經(jīng)濟的目的，民事訴訟程序有必要設(shè)計群體性糾紛解決機制。群體訴訟是為解決多數(shù)人的糾紛而人為設(shè)計出的一種當事人訴訟制度。美國的集團訴訟是從英美衡平法上發(fā)展而來的一種訴訟制度，經(jīng)過幾個世紀的演變，集團訴訟從形式到內(nèi)容都有了豐富和發(fā)展。美國的集團訴訟是指一個或數(shù)個代表人，為了集團成員全體的、共同的利益，代表全體集團成員提起的訴訟。法院對集團所作的判決，不僅對直接參加訴訟的集團成員具有約束力，而且對那些沒有參加訴訟的主體，甚至對那些根本料想不到的主體，亦具有約束力。[73]集團訴訟在訴訟程序的每個階段、每個組成部分都有自己的特殊性，而不僅僅是一種當事人制度。它適應(yīng)了現(xiàn)代社會解決糾紛并具有對群體性糾紛予以救濟的功能，成為一種現(xiàn)代訴訟形式。美國1997年 1月6日修改的<聯(lián)邦民事訴訟條例）第23條第1款規(guī)定了集團訴訟的四項條件：（1）集團一方人數(shù)眾多，以至于全體成員的合并在實際上是不可能的；（2）該集團有共同的法律或事實問題；（3）代表當事人的請求或抗辯是在集團中有代表性的請求或抗辯；（4）代表人能公正和充分地維護集團成員的利益。[74]集團訴訟是在法律上、事實上具有眾多共同點，而且有著共同利益的當事人，當其主張及抗辯方法具有同一形態(tài)時，可由其中一人或數(shù)人進行訴訟，而訴訟結(jié)果對于有共同目的和利益的眾多主體均發(fā)生法律效力的訴訟。集團人數(shù)眾多，是適用集團訴訟規(guī)則的前提。并且人數(shù)越多，越能顯示集團訴訟的優(yōu)勢。按照英美法訴訟中一般的規(guī)則，在訴訟中，那些并沒有被指定的當事人，或者也沒有通過送達傳票程序成為當事人的人，是不受法院判決的約束的。但這項規(guī)則有一例外，即在有關(guān)“集體”或派有代表參加的訴訟中，雖然一個集體中只有幾個成員是該案當事人，但是法院所作判決，對那些不是當事人的其他成員，或被當事人所代表的人仍有拘束力。
針對人數(shù)眾多的特征，我國<民事訴訟法）中規(guī)定了代表人訴訟制度�！睹袷略V訟法》第54條規(guī)定：“當事人一方人數(shù)眾多的共同訴訟，可以由當事人推選代表人進行訴訟。代表人的訴訟行為對其所代表的當事人發(fā)生效力，但代表人變更、放棄訴訟請求或者承認對方當事人的訴訟請求，進行和解，必須經(jīng)被代表的當事人同意�！币罁�(jù)最高人民法院《關(guān)于適用〈中華人民共和國民事訴訟法〉若干問題的意見》第59條的規(guī)定，所謂人數(shù)眾多一般指10人以上。代表人訴訟制度正是為了解決人數(shù)眾多的群體性糾紛而產(chǎn)生的一種當事人制度。在我國進行代表人訴訟必須具備以下幾個要件：（1）當事人人數(shù)眾多，不可能共同進行訴訟。我國《民事訴訟法》將代表人訴訟分為兩類，一是人數(shù)確定的代表人訴訟，一是人數(shù)不確定的代表人訴訟。這兩類代表人訴訟的人數(shù)下限都是在10人以上。證券發(fā)行一般是針對不特定的當事人，而且購買證券的投資者人數(shù)眾多，因此，一旦發(fā)生不實陳述行為，原告基本上都是人數(shù)眾多難以確定的。（2）訴訟標的具有共同性或同類性，即多數(shù)人之間存在共同訴訟人之間的利益關(guān)系。如果眾多當事人的訴訟標的相同，當事人一方人數(shù)眾多且人數(shù)不確定的代表人訴訟通常為普通的共同訴訟關(guān)系，其訴訟標的是同一種類的。在不實陳述民事訴訟中，受害人的訴訟標的是同一種類，可以成立普通的共同訴訟關(guān)系。（3）訴訟請求或抗辯的方法相同或?qū)Ω鞒蓡T都能夠成立。多數(shù)人在推舉代表人進行訴訟時，除了訴訟標的同一或同類外，還應(yīng)當具有相同的訴訟請求或抗辯方法。如果不同至少應(yīng)當對各個成員都能成立而不相互矛盾。當多數(shù)人內(nèi)部對訴訟請求或抗辯方法達不成一致意見的情況下，依據(jù)最高人民法院《關(guān)于適用〈中華人民共和國民事訴訟法〉若干問題的意見》第60條的規(guī)定，可以由部分當事人推選自己的代表人進行訴訟。（4）符合
訴訟代表人的條件。合格的代表人必須具備以下條件：本人是該案的利害關(guān)系人，與所代表的全體成員有共同利益；由法定程序登記的權(quán)利人推選或由人民法院與參加登記的權(quán)利人商定；具有相應(yīng)的訴訟行為能力；能夠正確履行代表義務(wù)，善意維護被代表的全體成員的合法權(quán)益。
我國的代表人訴訟制度與美國的集團訴訟相比，在以集團名義起訴的許可性和判決的擴張性上有相似之處，但仍然有很大的差別，這些差別主要表現(xiàn)在：
第一，我國《民事訴訟法》第55條明確規(guī)定，權(quán)利人只有向人民法院進行登記后才能參加到代表人訴訟中來。否則，他必須重新提起訴訟。因此，我國的代表人訴訟實際上是人數(shù)確定的訴訟。而在美國，集團訴訟中權(quán)利人如果在法院公告期間內(nèi)沒有明確向法院申明退出該集團，那么就視為參加了該訴訟，不必另行起訴。因此，集團訴訟的適用范圍較我國的代表人訴訟要大。
第二，判決擴張的方法不同。美國集團訴訟判決是直接將判決擴張適用于未明示把自己排除于集團之外的成員；而我國代表人訴訟判決則是對未做登記的權(quán)利人間接有擴張力，即在權(quán)利人獨立提起訴訟后，人民法院裁定適用對代表人訴訟的判決和裁定。
第三，我國代表人訴訟是由其他當事人明確授權(quán)產(chǎn)生或由人民法院與多數(shù)人商定的；而美國集團訴訟則是以默示方法消極認可訴訟代表人的地位。
正是這三方面的差別，使得我國代表人訴訟制度在解決證券市場糾紛時存在以下缺陷：首先，由于權(quán)利人必須到人民法院進行登記才能參加到代表人訴訟中來，而證券發(fā)行市場中小投資者眾多，讓受害人到法院登記并選定代表人會增加訴訟的復(fù)雜性，增加了當事人的訴 證券發(fā)行中不實陳述的民事責任研究（下）訟成本。而且在敗訴的情況下，也要承擔律師費用，使得許多中小投資者實際上不可能行使訴權(quán)。而集團訴訟中，集團成員人數(shù)不確定時，判決仍對不確定的集團成員生效。如集團一方獲勝訴判決只可能存在多余的利益無法分配的情況；獲敗訴判決，集團一方的訴訟費用一般由律師承擔。美國集團訴訟代理律師一般采勝訴取酬制度，如勝訴，可從賠償額中獲較高的傭金，如敗訴則由律師自擔風險。因此，就單個投資者而言，因不實陳述行為遭受的損失并非很大，其本身訴訟動力已經(jīng)很小。如果還給其訴訟增加麻煩，就無法有效刺激訴訟代表人的產(chǎn)生。其次，由于判決擴張方法上的限制，一些權(quán)利人在沒有及時進行參加代表人訴訟登記之后被排除在外，無法直接獲得判決的適用，為保護權(quán)利只有再次提起訴訟。這樣必然給當事人增加了訴訟成本，不利于有效保護受害人的權(quán)利，也無法發(fā)揮代表人訴訟制度嚴厲制裁違法行為的功能。第三，由于代表人產(chǎn)生方式的嚴格要求，使得我國代表人訴訟出現(xiàn)的可能相對要小，更多的情形是受害人息事寧人。
2.我國代表人訴訟制度的完善。
盡管我國的代表人訴訟制度在一定程度上解決了多數(shù)人之間的群體糾紛，但由于其本身固有的缺陷，使得在現(xiàn)實生活中難以發(fā)揮其應(yīng)有的作用。筆者認為，為更有效的實現(xiàn)證券發(fā)行市場中民事責任制度的立法主旨，應(yīng)當從以下幾個方面來完善我國的代表人訴訟制度：
（1）代表人訴訟的適用范圍有待擴大。
在我國民事訴訟法學界，有學者認為代表人訴訟適用范圍是訴訟標的屬于同一種類，即爭議的法律關(guān)系性質(zhì)相同，并不一定涉及同一事實問題或法律問題。[75]這種觀點嚴格要求代表人訴訟與共同訴訟有同一的適用條件，把代表人訴訟作為人數(shù)眾多的共同訴訟的特殊處理形式，限制了代表人訴訟制度的適用。將性質(zhì)相同的法律關(guān)系作為提起代表人訴訟的共同利益要件，其實是把訴訟標的范圍限定在傳統(tǒng)訴訟標的的基礎(chǔ)上，要提起代表人訴訟受到十分嚴格的限制。
美國民事訴訟實務(wù)中，因同一事實或法律問題而提起的代表人訴訟占集團訴訟相當大的比重。不過，美國判例對于“同一法律問題”或“事實問題”的彈性解釋也是經(jīng)過了一個從窄到寬的過程。最初，源于英國的代表訴訟判決中，要求所有共同利害關(guān)系人必須具有“同一”利益，這束縛了集團訴訟的發(fā)展。1966年聯(lián)邦民事訴訟規(guī)則修改后，明確集團訴訟的適用要件為所有成員存在著共同的法律問題或事實問題，并通過一系列的判例界定了共同的法律問題或事實問題的外延。
在不實陳述民事訴訟中，應(yīng)當把代表人訴訟的范圍進行擴大。為便于代表人訴訟的提起，在適用范圍上不應(yīng)以舊訴訟標的理論來限制代表人訴訟適用的案件范圍，而應(yīng)采用新訴訟標的理論，將訴訟標的同一或同種從寬理解為有共同的“事實問題或法律問題”，即允許適用代表人訴訟制度。
�。�2）權(quán)利登記的程序應(yīng)當修改。
權(quán)利登記制度盡管克服了人數(shù)不確定的弊端，但是這同時也有其負面作用，因為代表人訴訟制度最重要的功能是在“小額多數(shù)”情況下，給予受害者群體以救濟。如果有關(guān)權(quán)利人為避免麻煩不來登記，并且在訴訟時效內(nèi)也不主張權(quán)利，違法者受判決確定的賠償額大大低于其違法所得利益，不但不能起到最大限度地救濟受害者的作用，反而放縱了違法行為人。從群體訴訟的歷史來看，我國代表人訴訟登記程序與美國1938年聯(lián)邦民事訴訟規(guī)則集團訴訟的“申報加入”相似。這條規(guī)則規(guī)定經(jīng)過法院裁定采用集團訴訟之后，由法院公告。要求只有在公告期內(nèi)加入這個訴訟，才是集團訴訟案件的當事人，將來要受判決的既判力拘束。1938年規(guī)則第23條所采用的“申報加入”制度現(xiàn)已被1966年聯(lián)邦民事訴訟規(guī)則拋棄。1966年規(guī)定的“公告”后申報退出的，將來才不受判決拘束；沒有申報退出的，就被視為當然的當事人，要受判決的拘束。兩種做法完全相反。對兩種訴訟模式的調(diào)查表明，申報退出能保護更多權(quán)利人的利益。
在證券發(fā)行市場中，由于人數(shù)的不確定和單個投資者小額損害賠償請求的存在，因此有必要對權(quán)利登記的程序進行修改，參照美國集團訴訟的做法，權(quán)利人在法定的期間內(nèi)只要不明確表明其退出訴訟，代表人將代表其利益參加訴訟，判決也將對其發(fā)生法律效力。
�。�3）引進團體訴訟制度。
現(xiàn)代社會尊重個人權(quán)利，但個人權(quán)利的實現(xiàn)往往通過其所在的社會組織或團體實現(xiàn)，所有團體的行為最終可歸結(jié)為組成團體的個人的行為。[76]注重團體的權(quán)利保障，并且賦予其訴權(quán)，是實現(xiàn)個人價值與私權(quán)的重要手段，是個人價值與社會價值的結(jié)合與統(tǒng)一。[77]我國證券發(fā)行市場民事訴訟機制在采用代表人訴訟外，還應(yīng)當設(shè)立團體訴訟，賦予某些團體以訴權(quán)，可以直接提起訴訟以保護中小投資者的合法權(quán)益（參見下文對訴訟擔當制度的論述）。
�。ǘ┰V訟擔當制度
確立證券法中的民事責任，允許受害投資者對上市公司、證券公司等提起民事訴訟，常常遇到的一個訴訟程序上的難題，即證券違法行為的受害者往往人數(shù)眾多，成百上千受害人的現(xiàn)象在各國證券糾紛中并不罕見。當然，依據(jù)我國民事訴訟法律的規(guī)定，在這種情況下可以運用代表人訴訟制度，即由人民法院發(fā)出權(quán)利登記公告，再由進行了權(quán)利登記的受害人推選代表人進行訴訟。
撇開我國代表人訴訟制度存在的缺陷不論，由于證券訴訟人數(shù)眾多，加之我國各級法院法官素質(zhì)較低，因此，涉及人數(shù)眾多的證券訴訟經(jīng)常會給法院審判工作造成相當壓力，稍有不慎就可能影響社會安定。因此，完全由投資者到法院起訴看來是不現(xiàn)實的。另外，有些證券違法案件中，雖然就整體受害者的損害而言是相當巨大的，但由于分攤到具體受害者身上的損害可能是相當微小的，因此這些損失很少的投資者往往考慮到成本而不愿發(fā)動訴訟，這樣一來違法者常�？梢蕴用摲傻闹撇�。如何在訴訟上方便受害投資者，真正保護中小投資者的利益，實現(xiàn)我國證券市場健康有序的發(fā)展，是目前亟待解決的問題。
筆者認為，應(yīng)當引入國外民事訴訟法中的“訴訟擔當”制度加以解決。所謂訴訟擔當，是指本不是權(quán)利主體或民事法律關(guān)系主體的第三人，對他人的權(quán)利或法律關(guān)系享有管理權(quán)，以當事人的地位，就該法律關(guān)系所產(chǎn)生的糾紛而行使訴訟實施權(quán)，判決的效力及于原民事法律關(guān)系的主體。[78]如果這些法律關(guān)系以外的第三人，對于他人的權(quán)利或法律關(guān)系的管理權(quán)，是基于實體法或訴訟法上的規(guī)定而產(chǎn)生的，就是法定的訴訟擔當。而相對應(yīng)的任意的訴訟擔當，是權(quán)利主體通過自己的意思表示賦予他人以訴訟實施權(quán)。任意的訴訟擔當可以分為兩種：一是群體訴訟形式，我國的代表人訴訟制度即屬此種；二是群體訴訟以外的形式。[79]
由于證券訴訟中不適合由法律規(guī)定某個機構(gòu)或組織對受害投資者的權(quán)利享有法定管理權(quán)，因此可以通過任意訴訟擔當?shù)姆绞�，由受害投資者將訴訟實施權(quán)賦予給某個組織或機構(gòu)，由該機構(gòu)來代表受害投資者提起訴訟。至于由何種機構(gòu)來代表受害投資者起訴的問題存在爭論。有學者認為，可以由證監(jiān)會代表股民起訴。對于證監(jiān)會是否能夠代表受害的股民提起訴訟，我國證券法并沒有規(guī)定。我國司法實踐中，也尚未有此先例。固然，由證監(jiān)會代表股民提起訴訟具有很多優(yōu)點，如證監(jiān)會代表股民起訴比單個股民到法院起訴，更容易做到既解決糾紛又不造成社會秩序的混亂，而且作為專門的證券監(jiān)管機構(gòu)，證監(jiān)會依法也負有保護廣大投資者利益的職責，由證監(jiān)會代表股民起訴，更能體現(xiàn)我國政府對廣大投資者權(quán)益的保護與關(guān)注。盡管在訴訟中，證監(jiān)會作為原告，與被告之間處于平等的訴訟主體地位，絲毫不影響證監(jiān)會的權(quán)威性，相反，會進一步提高證監(jiān)會在廣大股民心目中的威信。然而，由于目前證監(jiān)會各種監(jiān)管任務(wù)、指導工作極為繁重，其所能動員的人力、物力資源也非常有限，如果過多地介入各種訴訟，不僅會妨礙其正常監(jiān)管職責的履行，而且無法有效地維護其所代表的受害投資者的合法權(quán)益。此外，由于證監(jiān)會要對上市公司和專業(yè)中介機構(gòu)的不實陳述行為作出結(jié)論性意見，并通過決定的方式對其進行處罰，因此，把證監(jiān)會在以不實陳述侵犯投資者合法權(quán)益為由的訴訟中列為當事人也不太適合。從當前我國實際情況來看，由證監(jiān)會代表股民提起訴訟仍不現(xiàn)實。
筆者認為，比較切實可行的辦法是仿照中國消費者權(quán)益保護協(xié)會，專門成立一個“投資者權(quán)益保護協(xié)會”。該機構(gòu)屬于民間性的非營利機構(gòu)，其主要職責就是為權(quán)益受到損害的投資者尤其是中小投資者提供法律咨詢、法律援助，以及接受受害投資者賦予的訴訟實施權(quán)，代表投資者提起訴訟。當證券市場出現(xiàn)不實陳述時，投資者權(quán)益保護協(xié)會可以接受受害投資者的委托，以當事人的名義起訴不實陳述責任人員。另外，可以由證監(jiān)會規(guī)定，投資者權(quán)益保護協(xié)會可以優(yōu)先購買發(fā)行公司的一股股票，[80]投資者權(quán)益保護協(xié)會順理成章地成為該股份公司的股東，當其發(fā)現(xiàn)某家上市公司的股價出現(xiàn)異常，便可以以股東的身份以存在不實陳述為由提起訴訟，要求發(fā)行人及相關(guān)人員承擔民事責任。其他股東也可以委托投資者權(quán)益保護協(xié)會，要求相關(guān)人員承擔民事賠償責任。這樣，投資者保護協(xié)會提起訴訟后，訴訟利益可以及于其他受害投資者。
成立投資者權(quán)益保護協(xié)會，可以確實保護投資者，特別是中小投資者的合法權(quán)益，在一定程度上解決和緩解當前投資者、證券公司、上市公司、交易所以及監(jiān)管機關(guān)之間所產(chǎn)生的各種糾紛與矛盾，維護證券市場和社會的穩(wěn)定。成立投資者權(quán)益保護協(xié)會，還可以及時反饋證券市場各種信息，幫助政府監(jiān)管部門監(jiān)控證券市場中的各種違法、違規(guī)行為，保障證券市場健康有序的發(fā)展。有關(guān)該協(xié)會運轉(zhuǎn)所需資金的來源問題，筆者認為，一方面可以從政府監(jiān)管部門對證券市場違法行為人的罰款、沒收中抽取一定比例；另一方面可以通過從證券交易所的會員費中提取適當?shù)囊徊糠侄O(shè)立專項基金。
[29]蔡德?lián)P：《證券交易法上之民事責任》，載《萬國法學》1997年第4期。
[30] 《合同法》第52條。
[31] 王利明主編：《民法。侵權(quán)行為法》，中國人民大學出版社1993年版，第230頁。
[32] 王澤鑒：《民法學說與判例研究》（第一冊），中國政法大學出版社1998年版，第 88—89頁。
[33] 我國（合同法）第15條以列舉的形式規(guī)定招股說明書為要約邀請。筆者認為，把招股說明書定性為要約邀請是不妥當?shù)�，既不符合證券發(fā)行的實際情況，也不利于投資者權(quán)益的保護。理由如下：第一，招股說明書是證券發(fā)行人希望投資者訂立證券購買合同的意思表示，包含了訂立合同的主要條款，符合要約的要件。原則上來說，只要投資者作出購買證券的承諾，該合同便生效。我國現(xiàn)在出現(xiàn)的網(wǎng)上申購的方式，看似投資者對發(fā)行人發(fā)出反要約，由發(fā)行人來進行承諾。其實，這是由于我國投資者眾多而發(fā)行公司相對稀少而產(chǎn)生的特有現(xiàn)象，投資者即使進行申購，也不存在一般情況下反要約時的協(xié)商，因此發(fā)行人設(shè)置的申購可以看做是附條件的合同。當中購成功，合同即告成立。申購失敗，合同不成立。第二，從國外的立法來看，招股說明書在性質(zhì)上屬于要約。美國SEC禁止發(fā)行公司在注冊文件生效之前發(fā)出要約，因此要求在發(fā)布的招股說明書中注明不作為要約，投資者也不能在注冊文件生效之前作出承諾。第三，如果把招股說明書定性為要約邀請，而按照合同法的原理，要約邀請一般不承擔什么法律后果的，發(fā)行人也不對招股說明書中的不實陳述承擔民事責任。這樣不利于保護投資者的合法權(quán)益，也有悖于立法的宗旨。
注釋：
[34] 王利明、崔建遠：《合同法新論�？倓t》，中國政法大學出版社2000年版，第580頁。
[35] 陳甦：《信息披露擔保的法律性質(zhì)》，《法學研究》1998年第1期。
[36] 張遠忠：《論發(fā)行公司虛假陳述的民事責任》，載《法學》1998年第1期，第40頁。
[37] 陳春山：《證券交易法論》，三民書局1991年版，第309頁。
[38] 王澤鑒：《民法實例研習之基礎(chǔ)理論》，三民書局1995年版，第34頁。
[39] 余雪明：《證券交易法》，第162頁。
[40] 王利明主編：《民法》，中國人民大學出版社2000年版，第547—548頁。
[41] 王澤鑒：《民法學說與判例研究》（第一冊），中國政法大學出版社1998年版，第349頁。
[42] 美國1933年《證券法》第11節(jié)。
[43] 我國臺灣地區(qū)“證券交易法”第32條。
[44] 程建樂：《證券信息公開文件不實表示民事責任研究》，中國人民大學法學院2000碩士學位論文，第31頁。
[45] 高如星、王敏祥：《美國證券法》，法律出版社2000年版，第116頁。
[46] Escort V.Parchris Construction Corporation，283F Supp 643，pp.696—697（地區(qū)法院紐約南區(qū)1968）。轉(zhuǎn)引自何美歡：《公眾公司及其股權(quán)證券》（中冊），北京大學出版社 1999年版，第134頁。
[47] 美國1933年證券法第11節(jié)、《英國1995年證券公開發(fā)行規(guī)章》第15條、我國臺灣地區(qū)“證券交易法”第32條。
[48] 《證券法》第202條規(guī)定，專業(yè)中介機構(gòu)“就其負責部分的內(nèi)容弄虛作假…造成損失的，承擔連帶賠償責任”。似乎規(guī)定了中介機構(gòu)故意才承擔責任。
[49] 《證券法》第63條、《股票條例》第17條。
[50] 律師在法律意見書中應(yīng)承諾同意發(fā)行人部分或全部在招股說明書中自行引用或按中國證監(jiān)會審核要求引用法律意見書或律師工作報告的內(nèi)容。但同時聲明發(fā)行人作上述引用時，不得因引用而導致法律上的歧義或曲解。
[51] 賴源河：《證券管理法規(guī)》，成陽印刷股份有限公司1996年版，第54-55頁。
[52] 劉連煜：《論證券交易法上之民事責任》，臺灣中興大學法律學研究所1986年碩士學位論文，第167頁。
[53] 《英國1995年證券公開發(fā)行規(guī)章》第15條。
[54] 美國1933年證券法第11節(jié)b.
[55] 史尚寬：《債法總論》，中國政法大學出版社2000年版，第287頁。
[56] 劉士國：《現(xiàn)代侵權(quán)損害賠償研究》，法律出版社1998年版，第64頁。
[57] 周正慶主編：《證券知識讀本》，中國金融出版社1998年版，第283—285、322 323頁。
[58] Gabaldon，Causation，Courts and Congress：A Study of Contradiction，in，the Federal Securities Law，31 Baston，Colu.L.Rev.1027-1028（1992）。
[59] 《證券法》第19條規(guī)定，股票依法發(fā)行后，發(fā)行人經(jīng)營與收益的變化，由發(fā)行人自行負責；由此變化引致的投資風險，由投資者自行負責。
[60] 在我國首例股東要求上市公司民事賠償案（姜順珍訴紅光實業(yè)公司案）中，上海浦東新區(qū)人民法院以姜順珍的損失與被告的違規(guī)行為之間無必然的因果關(guān)系為其中之一理由駁回了原告的訴訟請求。
[61] Affiliated Ute Citizens v.United States（406 U.S.128）。
[62] Basic v.Levinson，485 US 224（1988）。
[63] 高如星、王敏祥：《美國證券法》，法律出版社2000年版，第338頁
[64] Edward J Kionka，Torts，法律出版社1999年英文影印版，第407-408頁。
[65] 楊禎：《英美契約法論》，北京大學出版社1997年版，第233頁。
[66] 《合同法》第58條。
[67] 《合同法》第55條。
[68] 顧肖榮：《準確理解“保護投資者合法權(quán)益”的原則》，《研究證券法，推進證券市場法制建設(shè)》筆談，《政治與法律》1999年第2期，第33頁。
[69] Lawrence S.Clark etc.Law and Business pp.478-479。
[70] 德國《交易所法》第45條。
[71] 曾世雄：《損害賠償法原理》，三民書局1996年版，第16頁。
[72] [美]邁克爾·D·貝勒斯：《法律的原則——一個規(guī)范的分析》，中國大百科全書出版社1996年版，第311頁。
[73] 江偉、賈長存：《論集團訴訟》（上），載《中國法學》1988年第6期。
[74] 白綠鉉、卞建林譯：《美國聯(lián)邦民事訴訟規(guī)則證據(jù)規(guī)則》，中國法制出版社2000年版，第42-43頁。
[75] 江偉、肖建國：《關(guān)于代表人訴訟的幾個問題》，載《法學家》1994年第3期。
[76] 江偉、肖建國：《關(guān)于代表人訴訟的幾個問題》，載《法學家》1994年第3期。
[77] 肖建華：《群體訴訟與我國代表人訴訟的比較研究》，載《比較法研究》1999年第2期，第227頁。
[78] 王甲乙：《當事人適格之擴張與界限》，轉(zhuǎn)引自江偉主編：《民事訴訟法原理》，中國人民大學出版社1999年版，第403-404頁。
[79] 江偉主編：《民事訴訟法原理》，中國人民大學出版社1999年版，第406頁。
[80] 在我國股票交易中，一般是以手為單位，一手股票代表一百股。在股票發(fā)行的申購中，更是以一千股作為單位。因此，有必要由證監(jiān)會以通知或決定的形式要求每一家公開發(fā)行的股份公司賣一股股票給該機構(gòu)。
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