析《公司法》對股票交易場所的規(guī)定

析《公司法》對股票交易場所的規(guī)定 　　《公司法》和《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》（下稱“暫行條例”）對股票交易場所均有規(guī)定，但其內(nèi)涵不同。本文試就此作一分析。

　　一

　　《公司法》第144條規(guī)定：“ 股東轉(zhuǎn)讓其股份，必須在依法設(shè)立的證券交易場所進行”。究竟何為“依法設(shè)立的證券交易場所”，《公司法》卻未明確。依“暫行條例”第81條（16）項的解釋，證券交易場所是指經(jīng)批準(zhǔn)設(shè)立的、進行證券交易的證券交易所和證券交易報價系統(tǒng)。證券交易所和證券交易報價系統(tǒng)都是集中交易市場，“暫行條例”把以分散交易為特征的柜臺市場排除在“依法設(shè)立的證券交易場所”之外。

　　然而，《公司法》所規(guī)定的證券交易場所，并不限于“暫行條例”所規(guī)定的范圍�！豆�司法》規(guī)定，股份有限公司股東持有的股份可以依法轉(zhuǎn)讓；又規(guī)定上市公司的股票在證券交易所交易。作為一個邏輯結(jié)論，就是非上市公司的股票可以在證券交易所以外的場所轉(zhuǎn)讓。《公司法》第146條規(guī)定：“無記名股票的轉(zhuǎn)讓，由股東在依法設(shè)立證券交易場所將該股票交付給受讓人后即發(fā)生轉(zhuǎn)讓的效力。”無記名股票的這種轉(zhuǎn)讓方式明顯有別于集中市場上的交易方式，而與柜臺市場的交易方式相同。所以，我國公司法是允許股票柜臺交易的。

　　《上海市證券交易管理辦法》和《深圳市股票發(fā)行與交易管理暫行辦法》都規(guī)定了股票柜臺交易方式，但“暫行條例”卻予以取消。這里有兩大客觀原因，一是我國股票市場的發(fā)育與發(fā)展是直接以開辦證券交易所、進行集中交易為特征的，凡將批準(zhǔn)公開發(fā)行股票的公司均為上市公司，鮮有例外，開辦股票柜臺市場的客觀要求尚不強烈；二是我國股票市場處于發(fā)展初期，對以分散交易為特征的柜臺市場上尚無成型配套、切實可行的管理措施。但是，也有一種觀點根本否認股票柜臺市場存在的必要性，這種觀點認為，柜臺市場是證券市場的低級形式，證券交易所則是證券市場的高級形式，既然我國在證券市場發(fā)育階段就開辦了證券交易所，沒有必要再重復(fù)他國證券市場的發(fā)展歷史，再辦柜臺市場。簡單地重復(fù)他國證券市場的發(fā)展歷史確無必要，但股票柜臺市場應(yīng)否開辦，其著眼點不應(yīng)在于它是否為低級交易形式，而應(yīng)在于它是否有存在的現(xiàn)實必要性和合理性。在市場經(jīng)濟中，一種高級交易形式的出現(xiàn)，固然能在同類市場中漸次占據(jù)主導(dǎo)地位，但不一定能否定低級交易形式存在的必要性，比如，期貨市場的出現(xiàn)不能否定現(xiàn)貨市場的存在，國際貿(mào)易的發(fā)展不能否定農(nóng)村集市貿(mào)易的存在。股票柜臺市場存在的現(xiàn)實必要性和合理性，決定于股份有限公司制度的性質(zhì)，以及我國發(fā)展規(guī)范化的公司制度的現(xiàn)實需要。

　　股份有限公司與其他種類公司的區(qū)別之一，是其股份可以自由轉(zhuǎn)讓，除公司對發(fā)起人、董事、監(jiān)事、經(jīng)理等轉(zhuǎn)讓其持有的本公司股份給予一定限制外，股東轉(zhuǎn)讓其股份一般不受法律或其他股東的限制。要轉(zhuǎn)讓股份，總得有一定的轉(zhuǎn)讓場所，沒有轉(zhuǎn)讓場所的股份轉(zhuǎn)讓是不存在的。從這一點上來說，對股份轉(zhuǎn)讓場所的限制實質(zhì)上就是對股份轉(zhuǎn)讓的限制。

　　根據(jù)我國《公司法》，股份有限公司分為發(fā)起設(shè)立和募集設(shè)立兩種。上市公司屬于募集設(shè)立公司，但它只是募集設(shè)立公司中的一小部分，因為一個募集設(shè)立的公司要成為上市公司，必須符合公司法所規(guī)定的嚴(yán)格的上市條件。而募集設(shè)立的公司要經(jīng)過嚴(yán)格的發(fā)行審批程序，其數(shù)量又會因之少于發(fā)起設(shè)立的公司。因此，上市公司的數(shù)量在所有的股份有限公司中，只能占很小一部分。如果按現(xiàn)行的證券法規(guī)，只允許股票在證券交易所或證券交易報價系統(tǒng)交易，而不開辦柜臺交易市場，那么絕大部分股份有限公司的股票實際上是被禁止轉(zhuǎn)讓的，因為這些公司的股票沒有法律允許的可資轉(zhuǎn)讓的場所。作為股票被禁止轉(zhuǎn)讓的一個直接后果，就是資本市場的運行受到人為障礙，公司制度的健全和發(fā)展受到嚴(yán)重影響。公司法允許股票的柜臺交易，讓所有的非上市公司的股票都能進入交易場所，以利于資本流動和股份有限公司的發(fā)展，是符合社會主義市場經(jīng)濟發(fā)展要求的。

　　為什么現(xiàn)在沒有開辦股票柜臺市場，卻并不影響公司公開發(fā)行股票呢？這里有兩個因素在起作用：一是從總體上看，目前的股票發(fā)行市場仍然是一個供不應(yīng)求的市場；二是“暫行條例”實際上沒作上市公司和非上市公司的劃分。“暫行條例”第12條規(guī)定，經(jīng)證監(jiān)會同意的公開發(fā)行股票的申請，“申請人應(yīng)當(dāng)向證券交易所上市委員會提出申請，經(jīng)上市委員會同意接受上市，方可發(fā)行股票�！边@一規(guī)定實質(zhì)是，只有符合上市條件可以成為上市公司的，才可以公開發(fā)行股票。在公司尚未公開發(fā)行股票時，就確定其股票可以上市交易，是不科學(xué)的。另外，根據(jù)這一規(guī)定，似乎證券交易所上市委員會具有比證監(jiān)會還要大的權(quán)力，如果上市委員會不同意發(fā)行申請人的股票上市，即使證監(jiān)會批準(zhǔn)了股票發(fā)行申請，其股票亦不得發(fā)行。可見，“暫行條例”的這一規(guī)定是有違法理的，但這在實踐中卻產(chǎn)生了這樣一個效果，即目前公開發(fā)行的股票都有可資轉(zhuǎn)讓的場所。然而，隨著證券市場和公司制度的發(fā)展與完善，以及管理上的科學(xué)化、規(guī)范化，今后證券法規(guī)對上市公司和非上市公司作出實質(zhì)劃分是必然的，允許非上市公司股票在柜臺市場上交易也是必然的。

　　二

　　必須指出的是，《公司法》關(guān)于股票轉(zhuǎn)讓場所的規(guī)定，也有嚴(yán)重的不合邏輯之處，這就是第146條規(guī)定的，無記名股票的轉(zhuǎn)讓，也必須在依法設(shè)立的證券交易場所進行。

　　無記名股票是不記載股東姓名和名稱的股票，公司發(fā)行無記名股票無須為此備置股東名簿以記載其持有人，無記名股票可以用交付的方式轉(zhuǎn)讓，即無記名股票一經(jīng)交付即發(fā)生轉(zhuǎn)讓的效力。然而按《公司法》第146條規(guī)定，就產(chǎn)生了以下問題：（1）轉(zhuǎn)讓無記名股票，是否要確定轉(zhuǎn)讓人或受讓人，如果不確定，公司或證券管理機構(gòu)怎樣才能知道某個無記名股票是否曾在“非法場所”轉(zhuǎn)讓過；如果確定，無記名股票就成了記名股票。（2）無記名股票在依法設(shè)立的交易場所轉(zhuǎn)讓是否要辦理有關(guān)交付的認證手續(xù)，如果不辦理，在依法設(shè)立的交易場所之內(nèi)或之外轉(zhuǎn)讓無記名股票還有什么區(qū)別；如果辦理，無記名股票又變成了記名股票。所以筆者認為，《公司法》第146條規(guī)定除了可以證明法律允許股票柜臺交易外，其本身卻是一個不可操作的規(guī)范，因為，法律既然允許發(fā)行無記名股票，那么它在任何一個場所被轉(zhuǎn)讓就是不可避免的，也是理所應(yīng)當(dāng)?shù)摹?br>
　　《公司法》第146條的規(guī)定，向我們提出了一個新的問題：法律應(yīng)否允許股票的私下交易。股票的私下交易，是指在投資者之間直接交易股票，而不在專門的證券交易市場上進行。如前所述，既然公司法允許發(fā)行無記名股票，無記名股票的私下交易就是不可避免的。至于記名股票是否可以私下交易，應(yīng)把上市公司和非上市公司記名股票區(qū)別開來，分別規(guī)范。

　　非上市公司股票是以分散交易作為轉(zhuǎn)讓途徑的，其成交機會遠遠低于上市公司股票。投資者之間轉(zhuǎn)讓股票除了直接獲利或避免損失的目的外，還有通過掌握股票控制或者參與特定公司經(jīng)營、出讓股票以轉(zhuǎn)移投資方向或抵償債務(wù)等目的。當(dāng)投資者出于后一類目的而買賣非上市公司股票時，如果法律限定股票的交易場所，禁止投資者直接去與特定股票持有人或?qū)μ囟ü善备信d趣的人達成轉(zhuǎn)讓協(xié)議，那么投資者的買賣意圖就很難實現(xiàn)。如果法律允許投資者之間自行達成轉(zhuǎn)讓股票的協(xié)議，但要求必須到依法設(shè)立的交易場所辦理手續(xù)，那么這除了增加交易成本之外，很難說還有什么實際意義。分散交易以個別交易、議價交易為特征，非上市公司股票在同一時間沒有統(tǒng)一的市場行情，所以其股票無論是在依法設(shè)立的場所之內(nèi)或之外交易，對股票市場行情均無多大影響。因此，法律應(yīng)當(dāng)允許非上市公司股票的私下交易，而不宜對交易場所做硬性規(guī)定。

　　上市公司股票是以集中交易、公開交易為主要轉(zhuǎn)讓途徑，私下交易的本意原是相對上市公司股票的公開交易而言的。由于上市公司股票的轉(zhuǎn)讓涉及公開收購、內(nèi)幕交易或操縱行情等問題，因此法律應(yīng)對上市公司股票的私下交易給予限制。但是，限制并不等于一概禁止。就目前的證券市場狀況而言，盡管現(xiàn)行證券法規(guī)要求股票須在依法設(shè)立的交易場所交易，但是在上海證交所和深圳證交所，均發(fā)生過上市公司股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的事例。所謂協(xié)議轉(zhuǎn)讓股權(quán)是指投資者與股東不通過在證券交易所公開要約、競價成交的方式，而通過協(xié)商的方式轉(zhuǎn)讓股權(quán)，其轉(zhuǎn)讓協(xié)議的成立與生效并不以在某個特定場所協(xié)商或簽字為要件，所以協(xié)議轉(zhuǎn)讓股權(quán)在性質(zhì)上與私下交易股票相同。盡管協(xié)議轉(zhuǎn)讓股權(quán)的投資者要履行申報和公開義務(wù)，但這并不影響轉(zhuǎn)讓股權(quán)的效力。股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓降低了上市公司收購的成本，有利于股票市場行情的穩(wěn)定。證券主管機構(gòu)也并沒拘泥于交易場所的規(guī)定而決定協(xié)議轉(zhuǎn)讓股權(quán)無效。因此，法律應(yīng)在完善上市公司收購制度和健全防止內(nèi)幕交易或操縱行情等制度的前提下，對上市公司股票私下交易的條件、規(guī)模、附加義務(wù)等做出明確規(guī)定，而不宜一概簡單禁止。

　　違反現(xiàn)行法律關(guān)于股票交易場所的規(guī)定，對股票轉(zhuǎn)讓行為應(yīng)產(chǎn)生怎樣的法律后果？顯然，應(yīng)當(dāng)是股票轉(zhuǎn)讓無效，否則，有關(guān)交易場所的法律規(guī)定就成空文。但是，這樣的法律后果是否有利于經(jīng)濟關(guān)系的穩(wěn)定。是否能為市場經(jīng)濟發(fā)展的實踐所接受，是值得研究的。股票轉(zhuǎn)讓是合同行為，投資者就股票轉(zhuǎn)讓所達成的協(xié)議屬于合同，僅僅因股票轉(zhuǎn)讓場所不同就可使合同無效，不僅有違合同法理論，也給審判實踐造成了一定的困難。目前許多股票買賣糾紛案例也證明了著一點。目前投資者之間私下協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票的現(xiàn)象甚為普遍，有時因市場變化等原因，往往協(xié)議的一方提出反悔并訴諸法院。法院如果認為股票私下轉(zhuǎn)讓有效，顯然不符合現(xiàn)行法律；如果認為協(xié)議無效，雙方返還，顯然對一方當(dāng)事人極不公平，而另一方卻得到不合理的利益。如果甲把股票私下轉(zhuǎn)讓給乙，乙又轉(zhuǎn)讓給丙或其他人，當(dāng)甲乙之間發(fā)生轉(zhuǎn)讓糾紛時，法院是不能因場所原因而判甲乙之間的股票轉(zhuǎn)讓協(xié)議無效的，否則很難說這樣的判決是合理的可執(zhí)行的。這種兩難境地與其說是由于當(dāng)事人違法轉(zhuǎn)讓股票造成的，不如說是由于法律規(guī)定不當(dāng)造成的。

　　綜上所述，筆者認為法律對股票場所的規(guī)定，應(yīng)綜合考慮股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的自由權(quán)利與市場秩序的需要、資本流通效率與投資者利益保護、規(guī)范公司制度與穩(wěn)定證券市場等關(guān)系，將不同種類的股份有限公司區(qū)別開來，對其股票轉(zhuǎn)讓的場所條件分別規(guī)定。不加區(qū)別地規(guī)定所有的股票都須在依法設(shè)立的交易場所交易，是不適當(dāng)?shù)摹，F(xiàn)行法律關(guān)于股票交易場所的規(guī)定，目的雖然是維護證券市場秩序，防止股票黑市交易，但所規(guī)定的內(nèi)容卻不是實現(xiàn)目的的最佳手段。比如，一個僅有十幾個甚至幾個股東的股份有限公司，其股權(quán)或股票之交易對證券市場的影響微乎其微，其轉(zhuǎn)讓場所如何，法律根本不用去管，如果一律要求其必須早依法設(shè)立的場所轉(zhuǎn)讓，徒然增加交易成本和管理難度。再如，防止股票黑市交易，關(guān)鍵在于取消黑市，即不允許股票在非法設(shè)立的證券柜臺市場和集中市場上交易，這與現(xiàn)行規(guī)定相比，在維護證券秩序方面更有可操作性。

　　總之，《公司法》在股票交易場所方面的規(guī)定，比現(xiàn)行證券法規(guī)前進一大步。但比照市場經(jīng)濟條件下公司制度規(guī)范化、證券市場管理科學(xué)化的目標(biāo)，《公司法》關(guān)于股票交易場所的規(guī)定，仍然是一個有缺憾的規(guī)定。

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