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證券發(fā)行上市保薦制度的法律分析
證券發(fā)行上市保薦制度的法律分析 摘要：保薦制度在西方證券市場(chǎng)主要使用于創(chuàng)業(yè)板，我國(guó)將其引入并同時(shí)實(shí)行于主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也是一種“創(chuàng)新”，證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的保薦制度設(shè)計(jì)剛剛開(kāi)始，相關(guān)法律規(guī)定還需加強(qiáng)建設(shè)。本文基于此種情形，從嚴(yán)格保薦人的任職資格，明確違法責(zé)任的追究制度，加強(qiáng)保薦人和保薦機(jī)構(gòu)的持續(xù)督導(dǎo)能力等方面展開(kāi)分析，對(duì)今后相關(guān)制度設(shè)計(jì)提出了一些建議。 關(guān)鍵詞： 保薦人 保薦機(jī)構(gòu) 任職資格 持續(xù)督導(dǎo) 一、保薦制度內(nèi)涵及各國(guó)選擇模式 保薦制度又稱保薦人制度，保薦人（Sponsor）[1]一詞是從香港證券市場(chǎng)傳入的，指由保薦人（券商）負(fù)責(zé)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo)，核實(shí)公司發(fā)行文件與上市文件中所載資料是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)防范責(zé)任，并為上市公司上市后一段時(shí)間的信息披露行為向投資者承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的股票承銷商�，F(xiàn)今保薦人制度主要在西方主要證券市場(chǎng)使用，大多作為創(chuàng)業(yè)版風(fēng)險(xiǎn)防范的手段，主要類型有以下幾種： （一）英國(guó)AIM“終身”保薦人制度 英國(guó)另項(xiàng)投資市場(chǎng)（Alternative Investment Market，縮寫(xiě)AIM）實(shí)行“終身”保薦人制度。該市場(chǎng)中，保薦人和經(jīng)紀(jì)商珠聯(lián)璧合，作為證券市場(chǎng)的基石，為投資者搭建了寬廣的舞臺(tái)。 英國(guó)AIM的保薦人制度最大特點(diǎn)在于他的終身制。終身保薦人制度是指上市企業(yè)在任何時(shí)候都必須聘請(qǐng)一名符合法定資格的公司作為其保薦人，以保證企業(yè)持續(xù)地遵守市場(chǎng)規(guī)則，增強(qiáng)投資者的信心。保薦人的任期以上市企業(yè)的存續(xù)時(shí)間為基礎(chǔ)，如果保薦人因辭職或被解雇而導(dǎo)致缺位，被保薦企業(yè)的股票交易將被立即停止，直至新的保薦人到任正式履行職責(zé)，才可恢復(fù)進(jìn)行交易。 這種終身制也提高了對(duì)保薦人的個(gè)人能力和專業(yè)水平的要求，當(dāng)企業(yè)成功上市以后，保薦人的工作就轉(zhuǎn)向指導(dǎo)和督促企業(yè)持續(xù)地遵守市場(chǎng)規(guī)則，按照要求履行信息披露義務(wù)。此外，保薦人還可以代表企業(yè)，與交易所和投資者之間進(jìn)行積極的溝通聯(lián)絡(luò)，幫助處理與監(jiān)管者和投資者的關(guān)系，提高企業(yè)的公眾形象，改善企業(yè)股票的市場(chǎng)表現(xiàn)。 雖然企業(yè)上市后保薦人的工作范圍擴(kuò)大了，但有一點(diǎn)是必須明確的，即保薦人的核心職責(zé)在于輔導(dǎo)企業(yè)的董事遵守市場(chǎng)規(guī)則，履行應(yīng)盡的責(zé)任和義務(wù)，尤其是在信息披露方面的強(qiáng)制義務(wù)。因此，可以說(shuō)，“輔導(dǎo)者”和“獨(dú)立審計(jì)師”的職能是保薦人制度的本質(zhì)和關(guān)鍵之所在。 （二）美國(guó)納斯達(dá)克“什錦”保薦人制度 美國(guó)納斯達(dá)克已經(jīng)發(fā)展并正逐步形成一整套而非單獨(dú)的保薦人制度安排，包括：強(qiáng)制性的法人治理結(jié)構(gòu)、同業(yè)審查計(jì)劃和自愿選擇基礎(chǔ)上的理事專業(yè)指導(dǎo)計(jì)劃、承銷商、做市商和分析師的專業(yè)服務(wù)，以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)質(zhì)性的審查制度。這一套制度安排對(duì)保薦人的市場(chǎng)功能加以分解，通過(guò)相互間的功能互補(bǔ)和密切配合，成功地分散和控制了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)行人風(fēng)險(xiǎn)，有效地保護(hù)了投資者的合法權(quán)益，造就了一個(gè)世人矚目的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的典范。通常我們將其稱之為“什錦”保薦人制度。 在納斯達(dá)克，承銷商、做市商和分析師所提供的市場(chǎng)服務(wù)實(shí)際上執(zhí)行了保薦人的研究支持職能。發(fā)行人在聘請(qǐng)承銷商時(shí)，一般要考慮承銷商是否準(zhǔn)備并且有足夠的實(shí)力參與到企業(yè)上市后的事務(wù)中去，提供上市后的一系列服務(wù)。 “什錦”保薦人制度設(shè)計(jì)中的亮點(diǎn)就是“強(qiáng)制性的法人治理結(jié)構(gòu)”和“理事專業(yè)指導(dǎo)計(jì)劃”。它們內(nèi)化并替代了保薦人制度的核心功能，對(duì)納斯達(dá)克市場(chǎng)的繁榮貢獻(xiàn)良多。納斯達(dá)克經(jīng)過(guò)對(duì)上市規(guī)則的調(diào)整[2]，“強(qiáng)制性的法人治理結(jié)構(gòu)”已經(jīng)得到全面的實(shí)行�！笆插\”保薦人制度的另一個(gè)亮點(diǎn)，是交易所向所有上市公司提供的 “理事專業(yè)指導(dǎo)計(jì)劃”。上市后，公司可以獲得納斯達(dá)克一名理事的全面指導(dǎo)，理事一般對(duì)發(fā)行人所處行業(yè)擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)，就公司股票的表現(xiàn)解答問(wèn)題，在總體上指導(dǎo)公司的市場(chǎng)運(yùn)作事宜。此外，理事可以幫助發(fā)行人就加強(qiáng)與投資者的關(guān)系來(lái)制定各種切實(shí)可行的計(jì)劃，向發(fā)行人介紹相關(guān)行業(yè)的發(fā)展情況以及法規(guī)的變化情況。這項(xiàng)服務(wù)類似于保薦人在企業(yè)上市后從事的主要保薦業(yè)務(wù)活動(dòng)之一，即成為上市公司的市場(chǎng)顧問(wèn)，處理與交易所和與投資者的交流溝通事宜。 （三）香港保薦人制度 香港在主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上均實(shí)行保薦人制度，不過(guò)兩者略有不同。在聯(lián)交所的主板上市規(guī)則中，關(guān)于保薦人的規(guī)定類似于上交所對(duì)于上市推薦人的規(guī)定。主要職責(zé)是將符合條件的企業(yè)推薦上市，并對(duì)申請(qǐng)人申請(qǐng)上市、上市文件等所披露信息的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整以及申請(qǐng)人董事知悉自身應(yīng)盡的責(zé)任義務(wù)等負(fù)有保證的責(zé)任。盡管聯(lián)交所建議保薦人在發(fā)行人上市后至少一年內(nèi)還要繼續(xù)維持對(duì)發(fā)行人的服務(wù)，但保薦人的責(zé)任原則上隨著股票上市而終止。香港推出創(chuàng)業(yè)板后，保薦人的責(zé)任被法定延續(xù)到發(fā)行人上市后的兩個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度之內(nèi)。這是香港主板市場(chǎng)與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)保薦人制度最大的區(qū)別所在。 （四）其他股市的制度（馬來(lái)西亞） " 接力"保薦人制度是馬來(lái)西亞創(chuàng)業(yè)板的獨(dú)特之處[3].根據(jù)規(guī)定，聘請(qǐng)保薦人是企業(yè)上市的先決條件。所有申請(qǐng)上市的公司在申請(qǐng)階段和上市后的一年中，必須聘請(qǐng)其主承銷商作為上市保薦人。上市滿一年后，公司應(yīng)聘請(qǐng)其他合資格的中介機(jī)構(gòu)繼續(xù)擔(dān)任公司的保薦人，后者的最短期限是５年。這樣就完成了上市保薦人向保薦人的"交接棒".然而監(jiān)管機(jī)構(gòu)仍然鼓勵(lì)上市保薦人在上市１年后繼續(xù)擔(dān)任企業(yè)的保薦人。保薦人須是交易所的正式會(huì)員或經(jīng)過(guò)授權(quán)的投資銀行，并且要通過(guò)專門的資格考核。馬來(lái)西亞ＭＥＳＤＡＱ市場(chǎng)上，根據(jù)發(fā)行人在上市申請(qǐng)和上市后兩個(gè)不同階段的實(shí)際需要，由各擅專長(zhǎng)的兩個(gè)中介機(jī)構(gòu)分別對(duì)發(fā)行人進(jìn)行咨詢和輔導(dǎo)。 二、 保薦制度的特點(diǎn) 各國(guó)對(duì)于保薦制度的適用有很大不同，如英美就只在創(chuàng)業(yè)版市場(chǎng)使用，而香港證交所就將這一制度推廣到了主版市場(chǎng)，在制度設(shè)計(jì)上也有特點(diǎn)，但作為一種保護(hù)投資者的合法權(quán)益、提高上市公司質(zhì)量的新制度還是體現(xiàn)了很多共同的特點(diǎn)： （一）嚴(yán)格認(rèn)證，綜合輔導(dǎo) 各國(guó)對(duì)于保薦人資質(zhì)條件的要求要比一般證券公司嚴(yán)格，大多需要特殊的認(rèn)證程序，并且進(jìn)行定期的審核。如在英國(guó)，保薦人必須是依據(jù)《1986年金融服務(wù)法案》注冊(cè)的公司，或者是倫敦證券交易所接納的正式會(huì)員。保薦人還要符合具備有關(guān)的資格和從業(yè)經(jīng)驗(yàn)這一要求。例如，保薦人必須在任何時(shí)候保證擁有四名具備相關(guān)資格的項(xiàng)目人員，項(xiàng)目人員必須通過(guò)專業(yè)資格考試（特別豁免的除外），資格標(biāo)準(zhǔn)由交易所制定或在特殊情況下專門知會(huì)有關(guān)的申請(qǐng)人[4]. 香港證券市場(chǎng)的保薦人的組織形式必須是有限公司[5].香港聯(lián)交所依據(jù)一定條件設(shè)立了一份符合資格的保薦人名冊(cè)。要列入保薦人名冊(cè)，準(zhǔn)保薦人必須促使聯(lián)交所確信其具備所需要的經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)才能，可以履行保薦人應(yīng)盡的職責(zé)。 保薦人除了必須具備一般綜合類證券公司應(yīng)具備的條件外還應(yīng)具備適應(yīng)保薦人自身業(yè)務(wù)和職責(zé)特點(diǎn)的資質(zhì)條件。首先由于保薦人的職責(zé)涉及到上市公司的法律、證券、金融、財(cái)務(wù)、會(huì)計(jì)、管理等各方面的業(yè)務(wù)，所以要求素質(zhì)更高業(yè)務(wù)范圍更全面的專業(yè)人員，如美國(guó)的“什錦”保薦人的綜合能力。其次由于保薦人要承擔(dān)上市公司的信用維護(hù)和相關(guān)后續(xù)服務(wù)與上市公司信息批露并為承擔(dān)經(jīng)濟(jì)擔(dān)保責(zé)任所以保薦人必須擁有必要的資本作為擔(dān)保責(zé)任的物質(zhì)基礎(chǔ)，因此保薦人的人員條件和資本條件等要求的標(biāo)準(zhǔn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)嚴(yán)于一般的證券公司。 （二）法定的擔(dān)保責(zé)任。 保薦人制度最具特色的是保薦人和保薦機(jī)構(gòu)的擔(dān)保責(zé)任，它將公司發(fā)行和上市后的持續(xù)誠(chéng)信實(shí)現(xiàn)與其保薦人和保薦機(jī)構(gòu)緊密聯(lián)系起來(lái)并建立了相關(guān)責(zé)任追究機(jī)制。保薦人和保健機(jī)構(gòu)要為所保薦的上市公司批露虛假、誤導(dǎo)、遺漏的信息而給投資者造成的損失承擔(dān)賠償責(zé)任，這是種無(wú)過(guò)錯(cuò)的法定擔(dān)保責(zé)任，它應(yīng)該嚴(yán)于侵權(quán)責(zé)任中的連帶責(zé)任，即保薦人或保薦機(jī)構(gòu)雖然主觀無(wú)過(guò)錯(cuò)但也應(yīng)為上市公司違反法定義務(wù)的行為承擔(dān)賠償責(zé)任。 （三）較長(zhǎng)的職責(zé)期限。 保薦人所承擔(dān)的上市公司的保薦職責(zé)期限不僅包括上市前的申請(qǐng)發(fā)行階段而且還包括上市以后數(shù)年甚至于上市公司整個(gè)存續(xù)期間（如英國(guó)）的經(jīng)營(yíng)階段。職責(zé)期限是保薦人職責(zé)現(xiàn)實(shí)化的必要條件對(duì)于保薦人履行職責(zé)的效果起著積極的影響。職責(zé)期限決定著保薦人與上市公司投資者關(guān)系的性質(zhì)，期限不僅決定保薦人職責(zé)履行的起點(diǎn)和終點(diǎn)而且決定保薦人職責(zé)履行的效果，也是保薦人能夠?yàn)橹贫ㄉ鲜泄鹃L(zhǎng)期規(guī)劃的基礎(chǔ)。 三、我國(guó)保薦制度評(píng)析 （一）我國(guó)實(shí)行保薦制度的背景及其期望目標(biāo) 監(jiān)管層推出保薦制度的初衷很明確，是希望通過(guò)實(shí)施保薦制度，來(lái)抓住中介機(jī)構(gòu)這個(gè)牽頭人，通過(guò)他們來(lái)提高整個(gè)中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)水平，為證券市場(chǎng)把好關(guān)，希望保薦制度實(shí)施一段時(shí)間以后，能夠從現(xiàn)在的核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過(guò)渡。實(shí)行保薦人制度也是中國(guó)證監(jiān)會(huì)貫徹落實(shí)《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》關(guān)于要進(jìn)一步完善股票發(fā)行管理體制，推行證券發(fā)行上市保薦制度精神的具體體現(xiàn)[6]. 2002年以來(lái)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的直接融資與間接融資的比重都在急速下降，隨著中國(guó)人壽、中國(guó)人保、中國(guó)移動(dòng)、中石油、中國(guó)電信等國(guó)內(nèi)特大型企業(yè)在香港上市，以及中國(guó)平安、建設(shè)銀行等大型金融企業(yè)即將在香港上市，一批真正能夠反映國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)晴雨表的大型企業(yè)也開(kāi)始選擇海外上市，國(guó)內(nèi)股市被邊緣化正在成為一個(gè)不得不考慮的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。與此相對(duì)海外證券市場(chǎng)的上市制度改革體現(xiàn)了一種新的傾向，即對(duì)中小型公司上市的要求提高了，但對(duì)大型公司上市則大開(kāi)方便之門。這一點(diǎn)尤以香港證交所的上市規(guī)則的改變?yōu)槊黠@。如何讓國(guó)內(nèi)好的大型企業(yè)上市，同時(shí)鼓勵(lì)有潛力的中小企業(yè)上市，恢復(fù)投資者對(duì)股市的信心，整頓證券市場(chǎng)的投資秩序，建立市場(chǎng)主體的誠(chéng)信觀念，這些都是實(shí)行保薦人制度的現(xiàn)實(shí)要求和期望目標(biāo)。 （二）保薦人的誠(chéng)信是保薦制度的基礎(chǔ) 1.嚴(yán)格審查任職資格的法定條件 根據(jù)證監(jiān)會(huì)《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）的規(guī)定對(duì)于保薦人和保薦機(jī)構(gòu)的任職條件的規(guī)定主要集中在八到十八條，其中對(duì)保薦人主要是對(duì)投行從業(yè)經(jīng)歷的要求，而這種經(jīng)歷的證實(shí)采用機(jī)構(gòu)推薦的形式，對(duì)保薦機(jī)構(gòu)主要從公司治理結(jié)構(gòu)方面規(guī)定若干條件。 《辦法》出臺(tái)后在保薦人報(bào)名登記的過(guò)程中也引起了一些爭(zhēng)議，尤其對(duì)投行經(jīng)歷的認(rèn)定各方理解不同，為明確條件證監(jiān)會(huì)又制定了“。關(guān)于實(shí)施《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》有關(guān)事項(xiàng)的通知”，在通知中細(xì)化投行任職經(jīng)歷的條件，但保薦制的開(kāi)始實(shí)行可謂一路波瀾[7]. 依證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，推薦機(jī)構(gòu)在同意申報(bào)個(gè)人的申請(qǐng)文件前需對(duì)相關(guān)個(gè)人的申請(qǐng)文件進(jìn)行復(fù)核、予以確認(rèn)，董事長(zhǎng)或總經(jīng)理親筆簽名，并對(duì)其真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性承擔(dān)個(gè)別和連帶的法律責(zé)任。證監(jiān)會(huì)主要對(duì)申請(qǐng)文件進(jìn)行形式審核，并以事后監(jiān)管方式為主，即先根據(jù)申請(qǐng)文件，對(duì)符合規(guī)定條件的，予以注冊(cè)登記；倘若事后發(fā)現(xiàn)為虛假申報(bào)的，將根據(jù)《辦法》規(guī)定嚴(yán)肅追究有關(guān)機(jī)構(gòu)和個(gè)人的誠(chéng)信責(zé)任。這種形式審查和事后監(jiān)察對(duì)以誠(chéng)信為根的保薦人是否適用很值得懷疑，根據(jù)《辦法》中的規(guī)定提供虛假申請(qǐng)文件的處罰也只是對(duì)個(gè)人六個(gè)月的禁止申請(qǐng)申請(qǐng)，機(jī)構(gòu)六到十二個(gè)月的禁止推薦申請(qǐng)，這種處罰的力度也偏軟，應(yīng)該進(jìn)一步嚴(yán)格細(xì)化任職資格的法定條件。 《辦法》中的保薦機(jī)構(gòu)的條件規(guī)定，必須是綜合證券機(jī)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)存完善，風(fēng)險(xiǎn)控制制度健全，這些都是原則性的規(guī)定，在開(kāi)始試行保薦制度時(shí)是一種權(quán)宜之計(jì)，隨著實(shí)務(wù)的開(kāi)展必將細(xì)化，尤其是保薦人的持續(xù)督導(dǎo)后業(yè)務(wù)的綜合性更加要求在公司內(nèi)部建立保密制度度，確保從事保薦業(yè)務(wù)的部門與其他部門之間的信息阻隔，保薦人不得利用被保薦人的有關(guān)信息直接或間接地為本公司或他人謀取利益的規(guī)定也要有制度安排。 由于目前選任保薦人是通過(guò)兩個(gè)渠道產(chǎn)生，一是保薦機(jī)構(gòu)推薦，另一個(gè)是保薦人考試，這種選拔保薦人的機(jī)制，最后的結(jié)果很可能就是“一考定終身”，而單純的考試往往是有比較大的缺陷的。通過(guò)考試選拔保薦人的方式應(yīng)該說(shuō)只是對(duì)保薦人要求的基礎(chǔ)性的工作而非全部，它本身有其局限性，保薦人的道德因素和實(shí)踐能力是難以通過(guò)考試真正反映出來(lái)的。比如，參與保薦制度考試的證券從業(yè)人員中，很多手頭并沒(méi)有相關(guān)的投行項(xiàng)目，而在實(shí)際從事保薦項(xiàng)目的很可能又不具備保薦資格。因此，要使保薦人勝任實(shí)現(xiàn)制度設(shè)計(jì)的初衷，考試只是一個(gè)方面，最終可能靠的還是對(duì)保薦人在上市推薦和輔導(dǎo)方面整個(gè)過(guò)程的適時(shí)的監(jiān)控和相應(yīng)的責(zé)任制度的設(shè)計(jì)。 2.明確違法責(zé)任的追究制度 實(shí)行保薦制的國(guó)家一般都對(duì)保薦人違規(guī)和失職規(guī)定了嚴(yán)厲的處罰措施，以提高上市行為的規(guī)范性，不同的是，其他國(guó)家和地區(qū)一般僅是將保薦制在創(chuàng)業(yè)板實(shí)行，而我國(guó)是在主板和中小企業(yè)板同時(shí)實(shí)行，對(duì)違規(guī)的處罰應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)�！掇k法》中對(duì)保薦機(jī)構(gòu)和保薦人都做了處罰規(guī)定，但對(duì)保薦代表人的處罰更多一些，在違規(guī)時(shí)對(duì)保薦人和機(jī)構(gòu)實(shí)行從3個(gè)月到12個(gè)月不等的處罰期。按照目前的規(guī)則，對(duì)保薦人"不良記錄"的處罰還是太輕，目前保薦人所承擔(dān)的僅是除名等行政處罰責(zé)任，這與他們的高收入乃至有可能得到的灰色收入相比，可能起不到威懾作用。另外，保薦人制度雖然規(guī)定個(gè)人和機(jī)構(gòu)同等重要，對(duì)于一個(gè)項(xiàng)目雙方要共同承擔(dān)責(zé)任，但《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》中卻沒(méi)有明確，一個(gè)項(xiàng)目中雙方到底應(yīng)按什么比例來(lái)承擔(dān)責(zé)任、以及如何承擔(dān)責(zé)任。 保薦制度下，中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任被放大，為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人必須采取盡責(zé)態(tài)度，然而不容忽視的事實(shí)是，保薦制度下，保薦人承擔(dān)的還是有限責(zé)任。保薦機(jī)構(gòu)可能難以限制保薦代表人與企業(yè)之間私下達(dá)成協(xié)議，通過(guò)弄虛作假將企業(yè)包裝上市，在獲取私人利益后銷聲覓跡，最后由保薦機(jī)構(gòu)來(lái)承擔(dān)損失。為了解決這個(gè)問(wèn)題并且更好的留住保薦人，各券商主要在股票期權(quán)和合伙制上動(dòng)腦筋。有人建議在投資銀行的產(chǎn)權(quán)制度方面進(jìn)行改革，建立合伙制的投資銀行是其中比較有代表性的一種提議。保薦代表人作為合伙人加入投行部門，承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，實(shí)現(xiàn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的完全掛鉤。保薦人制下投行可能的運(yùn)作模式是，保薦人單獨(dú)帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)運(yùn)作項(xiàng)目，發(fā)展下去，投行部門可能獨(dú)立出去，成為合伙制[8]，只要能聚攏一批保薦代表人就可以了。事實(shí)上，在券商內(nèi)探索合伙制的可行性業(yè)內(nèi)已有先例，但做法僅局限在對(duì)從業(yè)人員稱呼的改變，比如業(yè)務(wù)董事、投行合伙人等，真正給予從業(yè)人員產(chǎn)權(quán)地位的寥寥無(wú)幾[9].如果不能實(shí)現(xiàn)保薦代表人責(zé)任的無(wú)限化，這些產(chǎn)權(quán)上努力的作用將大打折扣。需要指出的是，目前保薦代表人合伙制度還面臨著法律上的空白。按照現(xiàn)行法律法規(guī)，證券公司是承擔(dān)有限責(zé)任的法人實(shí)體，投行部門只是證券公司下設(shè)的一個(gè)部門，如果獨(dú)立出去將會(huì)取得什么樣的法律地位，以及與保薦機(jī)構(gòu)之間在產(chǎn)權(quán)上的關(guān)系如何界定等問(wèn)題都不明確，這些都需要進(jìn)一步研究。 （三）保薦人能力是保薦制度的核心 從《辦法》實(shí)施以后的第一批審核注冊(cè)登記的人員來(lái)看，絕大部分保薦代表人是在一線具體從事項(xiàng)目工作的從業(yè)人員，對(duì)企業(yè)的具體情況比較熟悉，具有比較豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，有利于發(fā)揮一線把關(guān)的作用，履行盡職推薦、持續(xù)督導(dǎo)的職責(zé)。但簡(jiǎn)單符合這些認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)是不夠的，保薦制度的核心價(jià)值就是通過(guò)高水平的保薦人來(lái)提高上市公司的治理能力，而保薦人的功能實(shí)現(xiàn)主要依賴其身后的團(tuán)隊(duì)——保薦機(jī)構(gòu)的能力，這就要求保薦人和保薦機(jī)構(gòu)對(duì)現(xiàn)有的投行業(yè)務(wù)管理模式進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，使之適應(yīng)保薦制度的要求。 1.提高保薦人隊(duì)伍的素質(zhì) 在目前的保薦制度設(shè)計(jì)的雙重責(zé)任和連帶責(zé)任的基礎(chǔ)上，制度的設(shè)計(jì)應(yīng)細(xì)化保薦人的責(zé)任落實(shí)，強(qiáng)調(diào)保薦人的個(gè)體責(zé)任，讓保薦人感到無(wú)論在哪個(gè)證券公司，均須勤謹(jǐn)盡責(zé)地執(zhí)行保薦職責(zé)，進(jìn)而維護(hù)投資者利益，保證上市公司質(zhì)量和證券市場(chǎng)信用。 保薦機(jī)構(gòu)要充分發(fā)揮保薦代表人的作用，要處理好保薦代表人和其他投資銀行業(yè)務(wù)人員責(zé)、權(quán)、利的關(guān)系。保薦業(yè)務(wù)是一個(gè)系統(tǒng)工程，需要以優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)及堅(jiān)實(shí)的后臺(tái)支持為基礎(chǔ)，僅憑借保薦代表人的個(gè)人之力很難完成。因此，保薦機(jī)構(gòu)不僅應(yīng)把注意力放在保薦代表人的數(shù)量上，更重要的是對(duì)保薦代表人及從事保薦工作的其他人員的持續(xù)培訓(xùn)，調(diào)整投資銀行業(yè)務(wù)的管理模式，加強(qiáng)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)控制度，發(fā)揮團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)，提高整個(gè)公司的執(zhí)業(yè)質(zhì)量。 2.加強(qiáng)保薦機(jī)構(gòu)的持續(xù)督導(dǎo)能力 在公司證券發(fā)行上市過(guò)程中，中介機(jī)構(gòu)除了作為保薦機(jī)構(gòu)的證券公司，還有會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等�！掇k法》相關(guān)條目規(guī)定，保薦機(jī)構(gòu)要對(duì)律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的專業(yè)意見(jiàn)負(fù)有實(shí)質(zhì)審查責(zé)任。但從法理上講，會(huì)計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所提供的審計(jì)報(bào)告和法律意見(jiàn)書(shū)本身就具有法律效力并應(yīng)對(duì)此獨(dú)立承擔(dān)法律責(zé)任；另外，保薦機(jī)構(gòu)也缺乏足夠的專業(yè)技能和人力對(duì)律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的專業(yè)意見(jiàn)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查。一種可行的方法是建立合作中介機(jī)構(gòu)資料庫(kù)。雖然發(fā)行人的會(huì)計(jì)師、律師等中介機(jī)構(gòu)是由發(fā)行人聘請(qǐng)的，但由于券商在保薦過(guò)程中必須為這些中介機(jī)構(gòu)的盡職情況和專業(yè)判斷承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任，所以券商應(yīng)收集和整理相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的以往年份的執(zhí)業(yè)情況，建立資料庫(kù)，以便在今后辦理保薦項(xiàng)目時(shí)加以運(yùn)用，進(jìn)而起到規(guī)避來(lái)自中介機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的作用。 《辦法》還要求保薦人在公司證券發(fā)行上市后仍要履行一定時(shí)期“持續(xù)督導(dǎo)”的監(jiān)管責(zé)任，然而目前的法律沒(méi)有賦予保薦機(jī)構(gòu)相應(yīng)的權(quán)利參與發(fā)行人的具體經(jīng)營(yíng)管理，保薦機(jī)構(gòu)也缺乏必要的途徑調(diào)查公司銀行帳戶、證券帳戶、財(cái)務(wù)資料、公司檔案。這種情況下，保薦工作的開(kāi)展難度極大，這要求保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)內(nèi)部的投行業(yè)務(wù)重新進(jìn)行梳理，利用綜合性券商的整體優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)投行業(yè)務(wù)與資產(chǎn)管理、研究及其他業(yè)務(wù)部門的合作，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，拓展服務(wù)的范圍和層次。同時(shí)證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)細(xì)化保薦人的盡職調(diào)查和盡職督導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)，增加可操作性。 注釋 [1]境外證券市場(chǎng)保薦人制度考察 陳崢嶸 上海證券報(bào) 2003.07.18 12版 [2] 1997年8月，納斯達(dá)克對(duì)上市規(guī)則進(jìn)行的修改，使有關(guān)法人治理結(jié)構(gòu)方面的特別規(guī)定在包括小型資本市場(chǎng)在內(nèi)的全國(guó)市場(chǎng)適用，這無(wú)疑加大了納斯達(dá)克小型資本市場(chǎng)的上市難度，但對(duì)于改善上市公司的內(nèi)在質(zhì)地和營(yíng)運(yùn)質(zhì)量，防范和化解創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)起到了積極的促進(jìn)作用。 [3]部分國(guó)家和地區(qū)保薦人制度比較分析 湘財(cái)圓網(wǎng) www.eestart.com [4]準(zhǔn)保薦人必須向交易所申請(qǐng)注冊(cè)并完成登記成為保薦人名冊(cè)中的合法成員。保薦人可以由股票經(jīng)紀(jì)商、銀行從業(yè)人員、律師、會(huì)計(jì)師或其他在公司財(cái)務(wù)方面有豐富經(jīng)驗(yàn)的金融專業(yè)人士擔(dān)任。這一點(diǎn)有別于其他市場(chǎng)僅限于投資銀行或經(jīng)紀(jì)商從事保薦人業(yè)務(wù)的情形。 [5] 《香港創(chuàng)業(yè)版上市規(guī)則》6、12條規(guī)定：準(zhǔn)保薦人必須是一間根據(jù)《公司條例》成立或公司條例第Ⅺ部分注冊(cè)的有限公司。 [6]證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人就首批保薦機(jī)構(gòu)和代表人答記者問(wèn) 上海證券報(bào) 2004年05月11日 林堅(jiān) [7]先是報(bào)考人員資格造假，再是傳出“考題泄露事件”，后又有著名投行中金、中銀僅各過(guò)三人 證券發(fā)行上市保薦制度的法律分析引起市場(chǎng)嘩然，通過(guò)考試的也有人遭舉報(bào)。 [8] 美國(guó)的三大投行美林、高盛、摩根早期實(shí)行的都是合伙制。 [9]保薦人拷問(wèn)券商分配機(jī)制 賈壯 證券時(shí)報(bào) 2004.03.28 韓秋實(shí)
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