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高管人員內(nèi)部收益分配與企業(yè)業(yè)績互動效應研究
高管人員內(nèi)部收益分配與企業(yè)業(yè)績互動效應研究 【內(nèi)容摘要：】 本文從參與企業(yè)內(nèi)部分配的主體之一高管人員的角度出發(fā)，用2002年滬市上市公司的數(shù)據(jù)證明了，高管人員的薪酬、持股數(shù)量與企業(yè)業(yè)績之間不存在顯著的正相關關系，這與魏剛等國內(nèi)學者的研究結(jié)論一致。 當企業(yè)對高管人員進行內(nèi)部收益分配時，其分配主體應是股東大會。根據(jù)《公司法》有關規(guī)定，公司內(nèi)有關董、監(jiān)事的報酬應由股東大會決定。但由于現(xiàn)代股份制公司股東人數(shù)眾多，若每個股東都具體參與對高管人員分配政策的制定，其談判、組織費用必然是高昂的。所以根據(jù)成本效益原則，實際中具體執(zhí)行企業(yè)內(nèi)部分配政策的是代表所有者和企業(yè)法人的董事會。上海證交所《上市公司治理指導》中規(guī)定，公司應在董事會下設立薪酬委員會，負責薪酬的相關問題�，F(xiàn)階段，公司對高管人員的分配方式呈多樣化趨勢，從原來單純的“工資+獎金”到年薪制、高管人員持股（含股票期權），激勵目標從短期激勵到短期激勵與長期激勵并重，業(yè)績考評從會計利潤到以股票收益與會計收益為基礎衡量高管人員業(yè)績。這其中借鑒了美國的一些成功經(jīng)驗。據(jù)了解，美國100億美元以上的大公司，其首席執(zhí)行官的報酬構成:是基本年薪占17%，獎金占11%，福利計劃占7%，長期激勵計劃占65%。二十世紀九十年代深圳、上海、北京、武漢等地先后進行了年薪制試點。深圳規(guī)定年薪由基本年薪、增值年薪和獎勵年薪構成，基本年薪按企業(yè)類別最高6萬元，最低3.8萬元，增值年薪和獎勵年薪與凈資產(chǎn)增長率和利潤增長率掛鉤，下限為0。武漢國資公司的年薪制由基薪收入、風險收入、年功收入、特別年薪獎勵4部分組成。其中風險收入根據(jù)企業(yè)完成凈利潤情況核定，30%以現(xiàn)金當年付現(xiàn)，70%轉(zhuǎn)為股票期權。上海儀電控股（集團）公司，1996年起對所屬的2家上市子公司——金陵股份公司和貝嶺股份公司——董事長、總經(jīng)理和黨委書記試行期股獎勵。另有不少公司制定各自的管理層持股方案，如紹興百大董事會規(guī)定，公司高管人員必須持有一定數(shù)量的公司社會公眾股 ，否則將被解聘。年薪制、持股、股票期權等等歸根結(jié)底是高管人員人力資本價值、剩余索取權的體現(xiàn)和肯定。非持股高管人員其投入企業(yè)的人力資產(chǎn)形成專用資產(chǎn)，以“非股東所有者”身份參與剩余收益的分配。而持股的高管人員則具有了雙重身份，既是決策管理監(jiān)督者，又是股東所有者，分擔企業(yè)風險，享有剩余收益。在企業(yè)內(nèi)部分配過程中，分配給高管人員的收益，不僅要有足夠的數(shù)量，而且應有合理*本章節(jié)所稱高管人員主要指上市公司董事長、董事、監(jiān)事，不包括CEO、總經(jīng)理或其他經(jīng)理人員。的結(jié)構，以使高管人員的行為與行為結(jié)果相對稱，抑制其尋租動機，協(xié)調(diào)與股東的利益關系，減少雙方在追求目標上的差異性�！澳锼埂裟匪固啬窏l件”（Mirrlees——Holmstrom Condition）證明了，契約設計須讓代理人承擔一部分結(jié)果不確定的風險，從中獲得適宜補償，實現(xiàn)風險與收益的匹配、剩余索取權與剩余控制權的匹配�！罢侨肆Y本的產(chǎn)權特點，使市場中的企業(yè)合約不可能在事先規(guī)定一切，而必須保留一些事前說不清楚的內(nèi)容由激勵機制來調(diào)節(jié)�！睢卯�，企業(yè)契約才能節(jié)約一般（產(chǎn)品）市場交易費用，并使這種節(jié)約多于企業(yè)本身的組織成本，即達到企業(yè)的‘組織盈利’”（周其仁，1996）。因此，高管人員獲得足夠補償其 、付出成本的所得時，他將有動力努力謀求企業(yè)價值最大化、股東財富最大化，提升企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。也就是說企業(yè)內(nèi)部分配中高管人員收益的變動將會引起企業(yè)業(yè)績的變動。反過來說，企業(yè)業(yè)績的變動是否回影響高管人員的分配收益？從理論上說應存在這種影響關系。當企業(yè)業(yè)績良好時，根據(jù)分配方案或報酬契約，高管人員將獲得其應得的收益。當企業(yè)業(yè)績不佳甚至出現(xiàn)了虧損、清算時，高管人員的分配收益必然減少。但現(xiàn)實中卻出現(xiàn)了一些反例，如ST天鵝連續(xù)兩年虧損已“紅星閃亮”，2002年虧損4億多元，可10名高管薪酬卻從333萬漲至422萬，即人均33萬漲到42萬，前三名最高者竟達207萬元。真是業(yè)績巨虧，而高薪依舊。鑒于以上種種，我們擬對我國上市公司內(nèi)部分配中高管人員所得收益與企業(yè)業(yè)績進行研究，以期發(fā)現(xiàn)兩者之間的互動關系或變動規(guī)律。文中所稱內(nèi)部分配中高管人員所得收益主要指其年薪和持有股票的收益。年薪包括基本工資、獎金、短期獎勵及福利補助等。一、文獻回顧多年來，國內(nèi)外許多學者對高管人員的報酬與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績之間的相互關系做了大量的實證研究，論述頗多。觀其結(jié)論，大致有以下幾個方面。1、高管人員年薪報酬與企業(yè)業(yè)績不存在顯著的正相關。詹森和墨菲（1990）最早進行企業(yè)家報酬和企業(yè)業(yè)績實證分析。“對于多數(shù)公眾持股公司，其高層管理人員的報酬實際上是獨立于公司的業(yè)績，……一般而言，美國公司支付其高層管理人員的報酬如同管理官僚�！彼麄兊姆治鼋Y(jié)果支持大型公眾持股公司業(yè)績與企業(yè)家報酬有微弱的相關性的結(jié)論。下表列出了近年來西方學者研究所用數(shù)據(jù)、指標及結(jié)論。 表一、關于董事薪酬與企業(yè)業(yè)績關系的實證研究序號研究人員數(shù)據(jù)指標報酬指標業(yè)績指標激勵強度β （標準差）評論1格雷支、麥徹和斯茲曼斯克288家英國公司（1983-1986）收入最高的董事的薪金與獎金之和的變化股東收益的變化1983-1988年0.027（0.013）1988年這種關系消失2梅恩512家英國公司（1969-1989）收入最高的董事的薪金與獎金之和的變化股票市場收益0.038（0.012） 3梅恩和約翰森220家英國公司（1990）收入最高的董事的薪金與獎金之和的變化風險調(diào)整后的市場收益0.100（0.135） 4康尤和利徹294家英國公司（1985-1986）收入最高的董事的薪金與獎金之和的變化股東財富的變化0.052（0.020） 5康尤和格雷支169家英國公司（1985-1990）收入最高的董事的薪金與獎金之和的變化股東收益1985-1987 0.026（0.032）1988-1990 0.020（0.036） 6康尤217家英國公司（1988-1993）收入最高的董事的薪金與獎金之和的變化股東收益-0.016（0.081） * 轉(zhuǎn)引自孫經(jīng)緯：《西方學者論企業(yè)激勵機制》，載于《外國經(jīng)濟管理》1997，1。他們的實證研究表明，董事薪酬與企業(yè)業(yè)績相關程度非常微弱。魏剛（2000）認為由于我國上市公司高管人員報酬過低，不能產(chǎn)生有效的激勵作用，而且受舊觀念的影響，也使高管人員不敢拿屬于自己的收入，怕引起非議，因此，高管人員年度貨幣收入與公司經(jīng)營業(yè)績相關性不顯著。2、高管人員年薪與企業(yè)業(yè)績正相關（Bentson 1985，Smith＆Watts 1992）。周立等（2003）對1998、1999年滬、深兩市近千家上市公司有關數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計分析和相關性分析，認為高管人員薪金與盈利能力正相關，與凈利潤、每股收益、凈資產(chǎn)收益率的相關系數(shù)分別為0.1384、0.1027、0.0247。上海榮正投資咨詢有限公司的一份研究報告也指出，2000年我國上市公司高管人員年薪與業(yè)績指標中的每股收益顯著正相關。3、高管人員持股與企業(yè)業(yè)績不存在顯著的正相關關系（魏剛2000，袁國良等2000，周立2003）。Loderer和Martin（1997）的實證結(jié)果說明管理者持有較大股份并沒有改善企業(yè)業(yè)績。李增泉（2000）認為，較低的持股比例不會對董事長和總經(jīng)理產(chǎn)生激勵作用；當持股達到一定比例后，持股比例的高低對企業(yè)業(yè)績有顯著影響。4、高管人員持股與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績正相關（劉國亮2000，Merhran1996），周建波等(2003)運用我國上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)進行考察研究，認為成本性機會較高的關系經(jīng)營業(yè)績提高與經(jīng)營者（包括董事、高管人員）因股權激勵增加的持股數(shù)顯著正相關。朱國泓等（2003）對滬市上市公司的一項調(diào)查顯示，75.26%的樣本公司認為管理層持股能改善和提高公司業(yè)績，因為股權激勵有助與將股東利益與經(jīng)營者的利益連在一起�；谝延械睦碚摵蛯嵶C研究，我們對2002年4月30日前公布年報的深市100家上市公司進行考察（資料來源：http：\\www.cninfo.com.cn）。選取披露董事、監(jiān)事取酬、持股信息充分的32家公司做為樣本公司，分析董事、監(jiān)事在企業(yè)內(nèi)部分配中獲取的經(jīng)濟利益與企業(yè)業(yè)績之間的互動效應。 二、現(xiàn)狀描述（一）總體描述性統(tǒng)計結(jié)果根據(jù)我們的統(tǒng)計結(jié)果，這100家上市公司中有66 家董事、監(jiān)事均不取薪，占總數(shù)的66%。而只有22家公司董、監(jiān)事均未持股，占總數(shù)的22%（見表二）。在34董事、監(jiān)事取薪的公司中，取薪人數(shù)占公司高管人數(shù)的比例最高為60%（通程控股），最低僅為3.33%（ST五環(huán)）。董、監(jiān)事持股的78 家公司中，持股人數(shù)最高為公司高管人數(shù)的47.37%（深圳機場），最低為2.63%（ST康奈爾）。表二 取薪不取薪持股不持股合計公司數(shù)量（家）34667822100比例（%）34667822100（一） 樣本描述1、董、監(jiān)事取薪、持股公司的分布情況（見表三、四）。表三、董事取薪、持股情況 只取薪只持股取薪又持股合計公司數(shù)量（家）182332比例（%）3.132571.87100 表四、監(jiān)事取薪、持股情況 只取薪只持股取薪、持股不取薪、不持股合計公司數(shù)量（家）11511532比例（%）34.3815.6234.3815.62100從表中可以看出，大多數(shù)樣本公司中董事既取薪又持股占樣本數(shù)71.87%，沒有一家公司的董事既不取薪也不持股。相比之下，監(jiān)事取薪、持股的公司數(shù)量只有11家，占樣本數(shù)的34.38%，有5家公司的監(jiān)事既不取薪也未持股，占樣本數(shù)的15.62%。2、董、監(jiān)事取薪、持股差異情況。樣本公司中董事平均年薪最高的為168000元（光彩建設），平均持股最高的為46656股（飛亞達 A）。監(jiān)事平均年薪最高的為100500元（飛亞達 A），平均持股數(shù)量最多的為42900股（通程控股）。從平均水平來看，董事的取薪、持股數(shù)均要高于監(jiān)事。這多少也折射出人們的某些觀點：董事的作用比監(jiān)事重要，故其相應的分配所得就亦高，或者說權利與收益相配比。1、 ST、PT公司與非ST、PT公司董、監(jiān)事薪酬比較（見表五）。 表五 公司類型公司數(shù)量（家）董事平均年薪（元）監(jiān)事平均年薪（元）ST、PT公司712919.3738646.48其他公司2523516.1318168.45合計3221198.0921960.6732家樣本公司中共有7家ST、PT公司，就董事平均年薪而言，ST、PT公司的董事平均年薪為12919.37元，比其他公司的董事平均年薪要低45.06%；而ST、PT公司的監(jiān)事平均年薪為38646.48元，比其他ST、PT公司要高112.71%。 三、進一步的檢驗分析1、 研究假設假設一：董、監(jiān)事薪酬與企業(yè)業(yè)績顯著相關。我國學者周其仁（1996）指出，薪酬制度正是激勵機制的一個組成部分。董、監(jiān)事是具有有限理性的經(jīng)濟人。當其目標效用函數(shù)與企業(yè)價值、股東利益相異時，其工作努力程度會降低，企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績也隨之下降。而根據(jù)企業(yè)業(yè)績給予董、監(jiān)事適當?shù)男匠�，能激勵其為自身收益最大化而努力工作，以提高�?jīng)營業(yè)績。因此，我們假設董、監(jiān)事薪酬與企業(yè)業(yè)績正相關。假設二：董、監(jiān)事持股數(shù)量與企業(yè)業(yè)績不存在顯著正相關。雖然股權激勵的呼聲日漸趨高，但由于以下因素的影響，我們認為現(xiàn)階段董、監(jiān)事持股數(shù)量應與企業(yè)業(yè)績無顯著的正相關關系。（1）我國股票市場呈弱式效率。股票市價不能充分地反映企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，股市噪音較大，并且股價易受各種不確定因素的干擾，從而不能有效體現(xiàn)董、監(jiān)事的工作業(yè)績。（2）上市公司高管人員持股比例普遍偏低（胡銘2003，魏剛2000），難以產(chǎn)生較大的影響力。（3）高管人員持股股票來源、流通受限。假設三：企業(yè)業(yè)績與內(nèi)部分配時董、監(jiān)事的所得收益有顯著的相關性。2、 研究設計對于假設一，我們采用以下線性模型：P1=a0+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+ε其中：P1——董、監(jiān)事平均年度薪酬 ε——隨機項X1——每股凈資產(chǎn) X2——每股凈利潤X3——凈資產(chǎn)收益率 X4——每股經(jīng)營現(xiàn)金流量a0，a1，a2，a3，a4——相應解釋變量的回歸系數(shù)對于假設二，我們采用的線性模型為： P2=b0+b1X1 +ε其中：P2——董、監(jiān)事平均持股數(shù)量 ε——隨機項X1————凈資產(chǎn)收益率（ROE） b0，b1————回歸系數(shù)對于假設三，我們采用的線性模型為： P3=c0+c1P1+c2P2+ε其中：P3——凈資產(chǎn)收益率（ROE） ε——隨機項P1——董、監(jiān)事平均年度薪酬 P2——董、監(jiān)事平均持股數(shù)量 c0，c1，c2——回歸系數(shù)3、檢驗結(jié)果表六、董、監(jiān)事年薪與企業(yè)業(yè)績之間關系的回歸結(jié)果ModelRR SquareAdjusted R SquareStd. Error of the Estimate 10.2880.083-0.07028176.4265 Unstandardized Coefficients Standardized CoefficientstSig. Model BStd. ErrorBeta 1(Constant)35011.40011849.077 2.9550.007 X11883.3844201.7490.1370.4480.658 X2-19432.57321078.738-0.359-0.9220.366 X3-76.379518.462-0.045-0.1470.884 X44754.80713152.6640.0840.3620.721 表七、董、監(jiān)事持股與企業(yè)業(yè)績之間關系的回歸結(jié)果 ModelRR SquareAdjusted R SquareStd. Error of the Estimate 20.1660.028-0.00813577.2904 Unstandardized Coefficients Standardized CoefficientstSig. Model BStd. ErrorBeta 2(Constant)11118.2152658.758 4.1820.000 X1-141.048161.208-0.166-0.8750.389 表八、企業(yè)業(yè)績與董、監(jiān)事年薪、持股之間關系的回歸結(jié)果ModelRR SquareAdjusted R SquareStd. Error of the Estimate 30.2540.065-0.00715.9740 Unstandardized Coefficients Standardized CoefficientstSig. Model BStd. ErrorBeta 3(Constant)11.4615.588 2.0510.050 P2-1.735E-040.000-0.147-0.7740.446 P1-1.131E-040.000-0.194-1.0160.319 注：以上回歸方程的顯著性水平均為5%。 從上表中，我們可以看出：（1） 三個回歸方程的R2值均很小，分別為0.083、0.028、0.065，都遠遠小于1，這表明三個模型的線性擬合度不佳。（2） 三個模型中變量的相關系數(shù)均不高，說明回歸方程中Xi（i=1，2，3，4）與P的相關性不強。（3） 回歸系數(shù)的顯著性檢驗。模型一中的t值＜t0.05/2(24)=2.0639，模型二中的t值＜t0.05/2(27)=2.0518，模型三中的t值＜t0.05/2(26)=2.055，說明三個回歸方程中回歸系數(shù)的顯著性不大。 四、結(jié)論由上述假設、分析中，我們似乎可以得出以下一些結(jié)論。1、在當前我國上市公司中，董事、監(jiān)事的年薪與企業(yè)業(yè)績無顯著相關關系，其年薪高，并不一定能刺激董、監(jiān)事等高管人員為企業(yè)業(yè)績的提升而努力工作；年薪低，也并不表明高管人員不會為企業(yè)盡心盡責，發(fā)揮其工作積極性。2、監(jiān)事持股數(shù)量與企業(yè)業(yè)績沒有明顯的相關性，這與我們的假設相一致。在一定程度上，也表明在當前情況下，即使董、監(jiān)事等高管人員持有所在公司股票，也難以使他們將自己的切身經(jīng)濟利益與企業(yè)業(yè)績相掛鉤。股票期權制度的激勵作用有限。 看來除了貨幣性因素以外，還存在其他因素影響董事、監(jiān)事的分配收益與企業(yè)業(yè)績的聯(lián)動。這些因素可能是地位、聲譽等非貨幣性因素。3、 企業(yè)業(yè)績與董、監(jiān)事的分配收益相關性也不大。當企業(yè)業(yè)績好時，董、監(jiān)事的年薪、持股數(shù)量并不會因此而增加；當業(yè)績不好時，他們的收益也不會因此而減少。這或許是對為什么企業(yè)虧損而高管人員年薪依舊的一個解釋。
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WTO對財政工作及財政法制建設的要求加入WTO之后，財政工作面臨許多新的課題。從目前情況看，應就涉及WTO的具體財稅政策制度問題進行研究。
一是要研究關于稅收政策制度方面的問題。加入WTO之后，關稅減讓、出口退稅數(shù)量的變化、不同產(chǎn)業(yè)部門經(jīng)營水平的變化等因素，將對我國財政收入、財稅政....
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