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創(chuàng)業(yè)投資財(cái)務(wù)運(yùn)用及體系的幾個(gè)問(wèn)題
創(chuàng)業(yè)投資財(cái)務(wù)運(yùn)用及體系的幾個(gè)問(wèn)題 創(chuàng)業(yè)投資是指通過(guò)向高新企業(yè)或促使其產(chǎn)業(yè)化的中小企業(yè)提供資本支持的投資行為。目前，它已成為我國(guó)邁向知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代急待發(fā)展的重要經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資過(guò)程中所涉及融資、投資、資金退出結(jié)構(gòu)其相關(guān)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和法律結(jié)構(gòu)進(jìn)行探討，顯得十分及時(shí)和必要。 一、財(cái)務(wù)籌資來(lái)源體系及其組織結(jié)構(gòu) 在西方，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源包括:第一，富有的個(gè)人資本；第二，機(jī)構(gòu)投資者資金，包括養(yǎng)老準(zhǔn)備金、大學(xué)后備基金以及各種非獲利基金；第三，大公司資本，出于戰(zhàn)略考慮，大公司通常投資于與自己戰(zhàn)略利益有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，以合資或聯(lián)營(yíng)方式向這些公司注資；第四，政府和金融機(jī)構(gòu)。 我國(guó)目前的風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源大多依靠政府和銀行信貸支持，不能適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資 “股權(quán)投資——資本經(jīng)營(yíng)”的本質(zhì)要求，因此我們應(yīng)積極倡導(dǎo)建立以政府資金引導(dǎo)的，社會(huì)資金多方參與的以權(quán)益性資金為主的。融資渠道體系。 以上所說(shuō)的是資金來(lái)源。我們面臨的另一問(wèn)題是：這些資金以何種方式組織起來(lái)。通常有兩種方式可供選擇:創(chuàng)業(yè)(投資)基金和創(chuàng)業(yè)投資公司。 1、創(chuàng)業(yè)基金。從基金類(lèi)型看，創(chuàng)業(yè)基金可以分為獨(dú)立型創(chuàng)業(yè)基金(獨(dú)立代表投資者系統(tǒng)管理基金)，附屬基金(附屬于一些機(jī)構(gòu))和半附屬基金。根據(jù)投資企業(yè)資產(chǎn)周期，創(chuàng)業(yè)基金又可分為種子基金(用于新產(chǎn)品開(kāi)發(fā))，創(chuàng)立基金(用于新企業(yè)創(chuàng)立)，成長(zhǎng)基金(市場(chǎng)推廣和技術(shù)完善)和美化基金(美化財(cái)務(wù)報(bào)表)等。創(chuàng)業(yè)基金可以私募和公募方式設(shè)立。其中公募設(shè)立的基金直接向社會(huì)公眾發(fā)行而且可以上市，這類(lèi)基金一般為封閉型的，可以自由轉(zhuǎn)讓。
2、創(chuàng)業(yè)投資公司。此類(lèi)公司一般為有限合伙制。合伙人包括兩種，即有限合伙人和主要合伙人。其中有限合伙人只提供資金不負(fù)責(zé)具體經(jīng)營(yíng)；主要合伙人在投入資金的同時(shí)，負(fù)責(zé)統(tǒng)管投資公司的業(yè)務(wù)，由于主要合伙人付出了艱辛的勞動(dòng)，將從有限合伙人的凈收益中按一定比例提取報(bào)酬。 創(chuàng)業(yè)基金和創(chuàng)業(yè)投資公司有時(shí)往往混為一談而不作區(qū)別，在私募的情況下更是如此。 二、投資組合結(jié)構(gòu) 投資組合包括投資方式的組合和投資量的組合。創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資通常是采取股權(quán)或債權(quán)投資及其兩者兼有的投資方式，具體包括股票、債券、可轉(zhuǎn)換投資等等。英國(guó)的3I集團(tuán)在其投資組合中，往往包含了較高的債權(quán)式投資，而英國(guó)的小型企業(yè)資本基金則更強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期的資本性收益。相比之下，債務(wù)式投資風(fēng)險(xiǎn)較小，收益也較�。粰�(quán)益式則反之。 由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)性，只有權(quán)益性資本投入才能有效地把創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)擰成一股繩，形成“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，收益共享”的有機(jī)整體，故權(quán)益性資本投入是投資方式中的最優(yōu)選擇。1996年世界經(jīng)合組織在《創(chuàng)業(yè)投資與創(chuàng)新》研究報(bào)告中認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)投資是一種向極具發(fā)展?jié)摿Φ男陆ㄆ髽I(yè)或中小企業(yè)提供股權(quán)資本的投資行為。這一概念體現(xiàn)了股權(quán)資本在創(chuàng)業(yè)投資中的絕對(duì)地位。但從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)起見(jiàn)，適量利用債權(quán)式或混合式投資方式，又是必要的補(bǔ)充。 從投資量的組合看，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)不應(yīng)把大部分資金或全部資金投資到一個(gè)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而應(yīng)把資金分散投資到不同行業(yè)、不同性質(zhì)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，實(shí)行分散的投資組合原則來(lái)化解投資風(fēng)險(xiǎn)�，F(xiàn)實(shí)的結(jié)果是，不同的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資于不同的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，形成了一個(gè)釋放風(fēng)險(xiǎn)的良好網(wǎng)絡(luò)或機(jī)制。 三、創(chuàng)業(yè)投資體系中經(jīng)營(yíng)方式的組臺(tái) 在創(chuàng)業(yè)投資體系中，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)均有生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和資本經(jīng)營(yíng)兩種方式，而且達(dá)到了高度完美的結(jié)合。其中創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)以資本經(jīng)營(yíng)為主，以輔助創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)為輔。而創(chuàng)業(yè)企業(yè)主要是通過(guò)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)來(lái)提高業(yè)績(jī)，并配合創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)搞好資本經(jīng)營(yíng)以達(dá)到上市籌資的目的。資本經(jīng)營(yíng)是創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)存在的根本動(dòng)力，創(chuàng)業(yè)投資的目的不在于從企業(yè)不斷獲得股息或紅利，而在于當(dāng)投資對(duì)方的市場(chǎng)評(píng)價(jià)較高時(shí)，通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓等資本經(jīng)營(yíng)，獲得高額的資本回報(bào)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是創(chuàng)業(yè)投資體系中真實(shí)的收益源泉，沒(méi)有創(chuàng)業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和一般投資者的回報(bào)均難以得到保證。只有二者相互結(jié)合和滲透，才可能使創(chuàng)業(yè)投資體系的總體收益最大化。 四、收益實(shí)現(xiàn)和資本退出及其結(jié)構(gòu)優(yōu)化 創(chuàng)業(yè)投資的收益實(shí)現(xiàn)的具體途徑有：(1)股息和紅利；(2)股份轉(zhuǎn)讓?zhuān)?3)公開(kāi)上市；(4)清算企業(yè)。其中股份上市是收益實(shí)現(xiàn)和資本退出的最佳途徑。股息和紅利雖然能取得穩(wěn)定的收益，但創(chuàng)業(yè)投資的根本目的在于取得資本利得。股份轉(zhuǎn)讓和公開(kāi)上市是取得資本利得的最好選擇。其中股份轉(zhuǎn)讓的形式包括：(1)股份回購(gòu)，即將股份出售給創(chuàng)業(yè)企業(yè)或創(chuàng)業(yè)家本人；(2)出售給其他投資者。國(guó)外統(tǒng)計(jì)表明，由于通過(guò)股份上市的方法需要較長(zhǎng)的周期，因而采取這種股份轉(zhuǎn)讓方式的數(shù)量要比公開(kāi)上市的多。但在收益率上股份轉(zhuǎn)讓方式僅為公開(kāi)上市的1/5。由于公開(kāi)上市帶來(lái)的高收益率，不僅為創(chuàng)業(yè)資本收益實(shí)現(xiàn)和資本退出創(chuàng)造了無(wú)與倫比的良好條件，而且吸引更多的社會(huì)資金流向創(chuàng)業(yè)資本，形成一個(gè)良性循環(huán)。 五、建立完善的資本市場(chǎng)體系和社會(huì)保護(hù)體系 (一)多元化、多層次的資本市場(chǎng)體系 如前所述，公開(kāi)上市是創(chuàng)業(yè)資本收益實(shí)現(xiàn)和退出的最佳選擇。但依現(xiàn)有的市場(chǎng)環(huán)境，能夠爭(zhēng)取上市的創(chuàng)業(yè)企業(yè)是極為有限的。這有待于多元化、多層次資本市場(chǎng)的培育和發(fā)展。 本文所討論的多層次資本市場(chǎng)，是指與創(chuàng)業(yè)投資不同階段要求相適應(yīng)的以股票為主要對(duì)象的證券發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)。按我國(guó)第一板市場(chǎng)的規(guī)定條件，只有創(chuàng)業(yè)活動(dòng)進(jìn)入第四(產(chǎn)業(yè)化)階段中后期或第五(市場(chǎng)化)階段以后才能達(dá)到。如果簡(jiǎn)單以第一板市場(chǎng)的條件來(lái)支持創(chuàng)業(yè)投資，將難以支持“創(chuàng)業(yè)”過(guò)程的最重要部分(第二至第四階段)的展開(kāi)，其結(jié)果將是金融支持的“創(chuàng)業(yè)”過(guò)程的最重要環(huán)節(jié)仍然虛置。較好的選擇是，建立與第一板市場(chǎng)相對(duì)立的，主要為高新技術(shù)企業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資服務(wù)第二板市場(chǎng)。它主要解決的是，創(chuàng)業(yè)過(guò)程中處于幼稚階段中后期和產(chǎn)業(yè)化階段初期的企業(yè)在籌集資本性資金方面的問(wèn)題，以及這些企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值(包括知識(shí)產(chǎn)權(quán))評(píng)價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)分散和創(chuàng)業(yè)投資的股權(quán)交易問(wèn)題。同時(shí)在二板市場(chǎng)之外逐步安排場(chǎng)外市場(chǎng)，它主要解決的是，創(chuàng)業(yè)過(guò)程中處于初創(chuàng)階段后期和幼稚階段初期的企業(yè)在籌集資本性資金方面的問(wèn)題。 第二板市場(chǎng)與第一板市場(chǎng)共同構(gòu)成多層次的資本市場(chǎng)體系。從上升階梯看，經(jīng)過(guò)場(chǎng)外市場(chǎng)“培育”一段時(shí)間后，在有關(guān)條件滿(mǎn)足第二板市場(chǎng)規(guī)定的前提下，可轉(zhuǎn)入第二板市場(chǎng)；同樣第二板市場(chǎng)可依同樣的程序轉(zhuǎn)入第一板市場(chǎng)。從下降階梯看，己進(jìn)入第一板市場(chǎng)的上市公司，當(dāng)經(jīng)營(yíng)狀況下降或其他條件不能滿(mǎn)足第一板市場(chǎng)要求時(shí)，可退入第二板市場(chǎng)；第二板市場(chǎng)的上市公司同樣也可退入場(chǎng)外。 (二)繼續(xù)優(yōu)化政策保護(hù)和法律保護(hù)體系 1、政策保護(hù)體系的確立。發(fā)達(dá)國(guó)家的實(shí)踐表明，政府的政策扶持是創(chuàng)業(yè)投資業(yè)發(fā)展的必要和條件。實(shí)踐中我們應(yīng)研究并著重做好以下幾方面的工作：(1)關(guān)于政府補(bǔ)助問(wèn)題。政府補(bǔ)助是指政府向風(fēng)險(xiǎn)投資者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供一種無(wú)償?shù)难a(bǔ)助，從而分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。(2)政府通過(guò)稅收優(yōu)惠等措施的實(shí)行，有利于減輕投資的風(fēng)險(xiǎn)，為風(fēng)險(xiǎn)投資者營(yíng)造良好的投資環(huán)境。(3)關(guān)于政府擔(dān)保問(wèn)題，為鼓勵(lì)民間資金向風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的有效集中，發(fā)達(dá)國(guó)家普遍采用了政府擔(dān)保的手段。(4)政府還可通過(guò)投資和政府采購(gòu)等措施向創(chuàng)業(yè)投資業(yè)傾斜。 2、法律保護(hù)體系的確立。發(fā)達(dá)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的實(shí)踐表明，完整的法律體系是風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)健康發(fā)展的基本保證。其包括四個(gè)方面的內(nèi)容：(1)關(guān)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)的法律，主要是專(zhuān)利法和反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法等，這是創(chuàng)業(yè)投資業(yè)賴(lài)以發(fā)展的前提；(2)關(guān)于企業(yè)制度特別是有關(guān)股份有限公司方面的法律，這是創(chuàng)業(yè)投資業(yè)賴(lài)以存在的基礎(chǔ)；(3)有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資公司和創(chuàng)業(yè)基金的法律，這是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)投資基金的存在依據(jù)和操作指南；(4)有關(guān)保障創(chuàng)業(yè)投資業(yè)發(fā)展的相關(guān)法律。在上述四項(xiàng)內(nèi)容中，其中最緊迫的問(wèn)題是，要盡快出臺(tái)關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資公司和創(chuàng)業(yè)投資基金的法律法規(guī)，為我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)發(fā)展提供一個(gè)可操作性的法律依據(jù)，并在法制框架內(nèi)加速培養(yǎng)創(chuàng)業(yè)投資主體，提高創(chuàng)業(yè)投資的財(cái)務(wù)運(yùn)作效率，促進(jìn)我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)成長(zhǎng)壯大。
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